REIT (foncière cotée)

Pendant l’essentiel de l’histoire de l’immobilier, posséder un immeuble supposait de posséder un immeuble — un engagement lourd, illiquide, gourmand en capital, réservé aux fortunés, aux institutionnels ou aux investisseurs très endettés. Un real estate investment trust, ou REIT — l’équivalent américain de la SIIC (société d’investissement immobilier cotée) française —, fait sauter cette contrainte en permettant à une société de détenir et d’exploiter un portefeuille d’immeubles pour le compte d’actionnaires, dont les titres se négocient en Bourse exactement comme les actions de n’importe quelle autre entreprise. Achetez une action de REIT, et vous détenez une part proportionnelle, liquide et négociable d’un portefeuille de bureaux, d’une chaîne de centres commerciaux, d’un réseau d’entrepôts ou, de plus en plus, d’un parc de data centers — sans jamais signer d’hypothèque ni recevoir d’appel au sujet d’un ascenseur en panne.

Les REIT existent sous leur forme moderne en vertu d’un pacte légal précis : en contrepartie de la distribution de la grande majorité de leur revenu imposable aux actionnaires sous forme de dividendes — actuellement 90 % aux États-Unis, 95 % historiquement — les REIT sont exemptées de l’impôt sur les sociétés. Cette règle unique explique presque tout ce qui distingue le comportement des REIT. Comme une si grande part de leurs revenus doit ressortir sous forme de dividendes plutôt que d’être mise en réserve, les REIT versent généralement des rendements inhabituellement élevés et relativement stables par rapport à l’action moyenne — ce qui explique précisément pourquoi les investisseurs en quête de revenus, des retraités aux fonds de pension, considèrent depuis longtemps les REIT comme un placement central. Cela signifie aussi que les REIT dépendent structurellement de capitaux externes — nouvelle dette, nouveaux fonds propres — pour financer leur croissance et leurs acquisitions, puisqu’elles ne peuvent pas simplement accumuler des bénéfices non distribués comme le font les autres entreprises.

Comme la comptabilité des REIT applique les règles classiques d’amortissement des sociétés, et que l’amortissement représente une charge non monétaire considérable en immobilier, le résultat net publié d’une REIT sous-estime systématiquement sa véritable capacité à générer de la trésorerie. La réponse du secteur à cette distorsion est un indicateur appelé funds from operations (FFO) — le résultat net auquel on réintègre l’amortissement immobilier et duquel on exclut les plus ou moins-values ponctuelles issues de cessions d’actifs —, qui fait office de substitut privilégié, dans l’univers des REIT, aux indicateurs de résultat utilisés par les autres secteurs. Quiconque lit les états financiers d’une REIT sans savoir qu’il faut chercher le FFO plutôt que le résultat net lit une image déformée.

Les REIT se déclinent aussi en variétés bien distinctes qu’il vaut la peine de connaître. Les equity REIT, les plus familières, détiennent des immeubles physiques et en perçoivent les loyers. Les mortgage REIT détiennent au contraire de la dette — prêts et titres adossés à des créances hypothécaires — et gagnent l’écart entre leur coût d’emprunt et leur taux de prêt, ce qui les fait se comporter beaucoup plus comme un fonds obligataire à effet de levier que comme un bailleur. Au sein des equity REIT, la spécialisation sectorielle est devenue la norme plutôt que l’exception : il existe des REIT qui ne détiennent que des entrepôts industriels, que des data centers, que des installations de self-storage, que des résidences pour seniors — chacune misant sur une tranche spécifique de la façon dont les gens et les entreprises utilisent l’espace.

Pour un investisseur individuel, l’attrait des REIT par rapport à l’achat direct d’un bien tient en trois mots : liquidité, diversification et échelle. Une action de REIT peut se vendre en quelques secondes pendant les heures de marché, répartit le risque sur des dizaines, voire des centaines d’immeubles au lieu de le concentrer sur un seul, et offre une exposition à des classes d’actifs — un grand réseau logistique, un portefeuille national de data centers — qui exigeraient sinon des dizaines de millions de dollars pour y accéder directement. Ce qu’elle n’offre pas, c’est le contrôle : les actionnaires votent sur les affaires de la société, pas sur la rénovation du hall d’entrée.

Si la détention directe consiste à acheter tout un immeuble, une REIT consiste à acheter une créance sur toute une étagère d’immeubles — découpée assez fin pour que chacun puisse en détenir une part.