Tokenisation

La tokenisation consiste à diviser la propriété d’un actif immobilier en jetons numériques (tokens), enregistrés et échangés sur une blockchain, représentant chacun une créance fractionnée sur le bien sous-jacent ou sur les revenus qu’il génère. C’est, sur le fond, une vieille idée dans un nouvel emballage : l’immobilier a déjà été fractionné auparavant, via les REIT (SIIC), les sociétés en commandite, les syndications. Ce que change la tokenisation, c’est la granularité des tranches et, en théorie du moins, la rapidité et la fluidité de leur échange — abaissant la propriété fractionnée vers des dénominations bien plus petites qu’une action de REIT, et vers un règlement mesuré en minutes plutôt qu’en jours comme l’exige habituellement une transaction immobilière traditionnelle.

L’argumentaire, dans sa version la plus pure, tient en ceci : l’immobilier est l’une des plus grandes classes d’actifs au monde, et aussi l’une des moins liquides, car acheter ou vendre ne serait-ce qu’une petite participation exige traditionnellement des avocats, des recherches de titre, des comptes séquestres et des semaines de procédure. Une participation tokenisée, enregistrée sur une blockchain et échangée sur une plateforme compatible, pourrait en principe se régler quasi instantanément, se détenir par tranches de quelques centaines de dollars plutôt que par dizaines de milliers comme l’exige une syndication classique, et être accessible aux investisseurs du monde entier plutôt que d’être bridée par des relations de courtage locales et des formalités administratives.

Dans la pratique, la tokenisation s’est heurtée au même mur qui limite toute tentative de faire se comporter un actif illiquide comme un actif liquide : la blockchain peut faire s’échanger le jeton lui-même rapidement, mais elle ne peut pas faire apparaître un acheteur pour ce jeton à partir de rien. Une participation tokenisée dans un immeuble de bureaux n’est liquide qu’à hauteur du marché des personnes réellement disposées à acheter et vendre ce jeton précis, et pour la plupart des offres immobilières tokenisées à ce jour, ce marché s’est révélé mince — parfois quasi inexistant. Rapidité du règlement et profondeur de liquidité sont deux problèmes distincts, et la tokenisation n’a, jusqu’ici, résolu que le premier, pas le second.

Il existe aussi une réalité juridique que la tokenisation ne peut pas contourner : un jeton représentant une propriété immobilière reste, dans la plupart des juridictions, une valeur mobilière, et demeure soumis à la même réglementation des marchés financiers — obligations d’information, règles d’agrément des investisseurs, restrictions de cession — qui encadre une part de fonds immobilier traditionnel. Certaines des plateformes de tokenisation les plus crédibles ont choisi d’assumer cette réalité plutôt que de la contourner, en structurant leurs offres comme des valeurs mobilières pleinement réglementées qui se trouvent utiliser la blockchain comme couche de tenue de registre et de transfert, plutôt que de prétendre que les obligations juridiques sous-jacentes disparaissent parce que le registre de propriété vit sur un grand livre distribué plutôt que dans le classeur d’un bureau des hypothèques.

C’est dans des usages plus discrets et plus structurels, et non dans le fractionnement de tours de bureaux emblématiques pour la spéculation grand public, que la tokenisation a trouvé un ancrage plus durable : rationaliser la gestion des tables de capitalisation de grands fonds immobiliers institutionnels, permettre des transferts secondaires plus rapides de parts de commandite entre investisseurs institutionnels déjà agréés, et expérimenter des marchés de crédit adossés à l’immobilier où le collatéral tokenisé peut être vérifié plus facilement et plus transparemment. Moins spectaculaire que « achetez une part de gratte-ciel pour cinquante dollars », mais plus proche du point où les véritables atouts de la technologie — transparence, programmabilité, règlement plus rapide entre contreparties averties — rejoignent aujourd’hui les véritables problèmes de l’immobilier.

La technologie est réelle. La liquidité qu’elle promet, pour l’instant, reste surtout une promesse — et c’est dans cet écart que vivent, aujourd’hui, la plupart des projets de tokenisation.