9. Des briques sur des jetons : les vrais progrès de l’investissement fractionné et de la liquidité

Un appartement vendu en une journée, plus de 300 logements menacés de saisie

Dubaï, 2025. Prypco Mint, une plateforme conçue conjointement par le Dubai Land Department (DLD), la Virtual Assets Regulatory Authority et la banque centrale, met en vente son premier bien. Le ticket d’entrée minimum est de 2 000 dirhams — environ 545 dollars. L’offre est épuisée en une journée. Sur les 224 acheteurs, 70 % investissaient pour la première fois de leur vie dans l’immobilier dubaïote. Pour le prix de quelques cafés, ils détenaient une part d’un appartement dans une ville où beaucoup n’avaient jamais mis les pieds.

À la même période, à Detroit. RealT, une startup basée en Floride, tokenise des centaines de logements locatifs et les revend à des investisseurs du monde entier. Son discours marketing reprend presque mot pour mot celui de Dubaï : « Devenez propriétaire bailleur aux États-Unis pour le prix d’un café. » Mais en y regardant de plus près, il s’agissait de maisons vieillissantes, moisissures aux murs, toitures qui fuient, systèmes de chauffage-ventilation-climatisation défaillants. Faute de paiement des impôts fonciers et des factures d’eau, plus de 300 logements se retrouvent menacés de saisie. Les distributions locatives hebdomadaires, jusque-là versées discrètement, cessent brutalement. Les détenteurs de jetons se retrouvent avec de simples chiffres sur un écran, spectateurs d’une procédure de faillite se déroulant à l’autre bout de la planète.

Même technologie, même promesse, dénouements opposés. Ce contraste résume la question qui traverse tout ce chapitre. Depuis cinq ans, la tokenisation immobilière promet une « révolution » — alors qu’est-ce qui a réellement fait diverger ces deux trajectoires ? Ce n’était pas la blockchain.

Ce que nous dit le 0,1 %

Commençons froidement, par l’échelle. Le marché immobilier mondial est estimé à environ 393 000 milliards de dollars (Savills, 2024). Les actifs immobiliers réellement tokenisés et échangés on-chain, eux, se situent quelque part entre quelques centaines de millions et quelques milliards de dollars, selon la méthode de calcul retenue.¹ Quel que soit le chiffre choisi, la conclusion est la même : cela ne représente même pas 0,1 % de l’immobilier mondial.

Ce qui rend ce chiffre frappant, c’est l’écart avec les prévisions publiées par les cabinets de conseil. L’un d’eux évaluait le marché 2023 à 119 milliards de dollars et projetait 3 000 milliards de dollars d’ici 2030 (soit un taux de croissance annuel composé de 60 %). Un autre cabinet, à la même période, avançait un chiffre tout aussi optimiste : 3 200 milliards de dollars d’ici 2030 (49 % de TCAC).² Deux noms qui pèsent lourd dans la profession. Pourtant, rapporté aux chiffres réels actuels, l’écart dépasse le facteur cent. C’est un cas d’école, à un niveau méta, de la façon dont le genre « prévision de marché futur » s’inflate, et de la légèreté avec laquelle presse et industrie continuent de recycler ces chiffres sans esprit critique.

Le contraste s’aiguise face à l’IA d’estimation traitée au chapitre 1 et au boom des data centers couvert aux chapitres 4 à 6. Les AVM (outils d’évaluation automatisée) ont réellement pénétré le marché tout en réduisant leur taux d’erreur, et les data centers ont fait grimper de plusieurs centaines de milliards de dollars, en cinq ans, les dépenses d’investissement annuelles des hyperscalers. La tokenisation, elle, a passé cinq années sans jamais combler l’écart entre « promesse » et « mesure réelle ». Pourquoi la tokenisation immobilière est-elle restée seule à ce point à la traîne ?

Ce que la blockchain a fait, et n’a pas fait

Première idée reçue à corriger : en entendant « tokenisation », on imagine volontiers la blockchain redéfinir le concept même de propriété immobilière. C’est d’ailleurs le discours qui a dominé de 2017 à 2021 — une vision utopique d’un registre décentralisé remplaçant le cadastre, où n’importe qui, n’importe où, pourrait acheter et vendre une part d’un immeuble via un simple smart contract, sans intermédiaire.

Cinq ans plus tard, la réalité est bien plus modeste. Le titre de propriété légal reste détenu par une société ad hoc (SPC) ou une fiducie. Le jeton n’est qu’un titre représentant une part de celle-ci. Autrement dit, la substance de la tokenisation n’a pas été un nouveau régime de propriété — c’est la blockchain venue se superposer, comme couche de paiement et d’enregistrement, aux structures d’investissement fractionné et de crowdfunding déjà existantes. Des plateformes comme Fundrise aux États-Unis, ou Kasa et Funble en Corée, ont simplement enfilé un costume de « jeton » ; la « décentralisation » n’est pas née une seconde fois.

Une analogie éclaire cette redéfinition. L’investissement fractionné n’a rien de nouveau. La foncière cotée (REIT), apparue aux États-Unis dans les années 1960, reposait sur la même idée : découper un grand immeuble en parts accessibles aux petits investisseurs. Ce que la blockchain a ajouté, c’est d’enregistrer cette part sous forme de « jeton numérique » plutôt que de « certificat papier », et, en théorie, de permettre un transfert transfrontalier plus rapide de ce jeton. Elle n’a pas changé le mode de propriété — elle a changé le registre qui l’enregistre. Vu sous cet angle — un changement de même nature que le passage du registre papier à Excel, puis d’Excel à une base de données cloud — on comprend mieux pourquoi la rhétorique de la « révolution » était démesurée.

L’effondrement du mythe de la liquidité

L’argument de vente phare de la tokenisation, c’était la liquidité : « découpez un bien en 10 000 jetons et il devient un actif échangeable à toute heure, comme une action. » L’idée était d’utiliser la technologie pour résoudre la vieille faiblesse de l’immobilier — une fois qu’on achète, on reste engagé pendant des années, et même en cas de volonté de revendre, trouver un acheteur peut prendre des mois.

Mais en 2025-2026, la plupart des jetons immobiliers ne s’échangent qu’à l’intérieur de leur plateforme émettrice. Un marché secondaire indépendant, extérieur à la plateforme, n’existe pour ainsi dire pas.³ Vu froidement, c’est l’issue logique. Découper un immeuble en 10 000 jetons ne fait pas apparaître automatiquement 10 000 acheteurs prêts à les acquérir. La liquidité ne se fabrique pas par le code — elle n’apparaît que lorsque acheteurs et vendeurs coexistent au même moment. Une bourse est liquide non pas grâce à sa technologie, mais grâce au nombre de personnes qui y échangent. Le marché des jetons immobiliers n’a pas encore atteint cette masse critique.

On retrouve ici, de façon presque inattendue, une intuition ancienne : l’immobilier est par nature un actif peu liquide, et c’est précisément cette illiquidité qui lui confère un profil rendement-risque différent de celui des actions et obligations. La tokenisation n’a fait que remballer cette illiquidité — elle ne l’a pas fondamentalement effacée. Que la liquidité naisse de la confiance et du volume d’échanges, et non de la technologie, est une évidence qui est restée cinq ans masquée par le discours marketing, avant d’être reconfirmée à grands frais.

La régulation : d’obstacle à infrastructure

C’est ici qu’apparaît la vraie variable qui sépare Dubaï de Detroit. Les premiers projets de tokenisation traitaient la régulation comme un obstacle à contourner. Vendre ce qui était en réalité un titre financier sous l’étiquette de « jeton utilitaire » était une manœuvre courante. Mais la tendance s’est inversée après 2023.

La Monetary Authority of Singapore (MAS) a mené des expérimentations de tokenisation avec des banques et des sociétés de gestion via le Project Guardian, lancé en 2022, avant de le faire entrer en phase de commercialisation en 2024.⁴ Prypco Mint, à Dubaï, était un projet où le Land Department, la Virtual Assets Regulatory Authority et la banque centrale ont participé ensemble dès la phase de conception. La Securities and Exchange Commission (SEC) américaine a elle aussi publié, début 2026, des lignes directrices de classification pour les titres tokenisés.⁵ Le fil conducteur est clair : seuls les projets où les régulateurs se sont assis à la table de conception dès le départ ont gagné la confiance du marché et survécu. Les plateformes qui se sont précipitées sur le marché en devançant la régulation ont fini par perdre cette confiance.

L’expérience coréenne illustre l’autre versant de ce dilemme. Kasa Korea, largement considérée comme la première plateforme d’investissement fractionné immobilier du pays, a survécu plusieurs années pendant que le gouvernement signalait vouloir institutionnaliser un régime de security token (STO) et mettre de l’ordre dans le marché. Mais elle a fermé en 2026, juste avant l’entrée en vigueur de ce régime.⁶ Après deux années consécutives de pertes se chiffrant en dizaines de milliards de wons, à force d’attendre que la régulation aboutisse, ses financements se sont taris à quelques mètres de la ligne d’arrivée de la légalisation. Funble, qui avait défriché ce marché à ses côtés, a fermé à peu près au même moment.⁷ Une régulation trop tardive tue un marché ; attendre la régulation accumule des coûts d’exploitation qui, eux aussi, finissent par le tuer. Plusieurs plateformes de première génération, en Europe comme en Asie, sont tombées dans une variante de ce double piège.

Le dénouement différent de Dubaï ne tient pas à une technologie supérieure. Il tient au fait que le régulateur a bâti l’ossature de la confiance avant même le lancement du produit. Que la régulation ne soit pas l’ennemie de l’innovation, mais l’infrastructure essentielle qui fabrique la liquidité et la confiance, est devenu, en cinq ans, une évidence pour toute la profession.

L’argent institutionnel a choisi les obligations avant l’immobilier

Un autre indice se dégage lorsqu’on regarde quels actifs tokenisés ont réellement attiré des sommes importantes sur ces cinq années. Ce n’est pas l’immobilier résidentiel fractionné — ce sont les bons du Trésor, les fonds monétaires (MMF) et les fonds privés tokenisés. Le fonds tokenisé de BlackRock, BUIDL, en est l’exemple emblématique.⁸ L’immobilier a été relativement relégué au second plan.

La raison tient à la nature même de l’actif. D’abord, l’évaluation est difficile. Comme évoqué au chapitre 1, même les AVM affichent des taux d’erreur élevés sur des actifs aux données rares. Ensuite, la gestion physique du bien continue de s’imposer : émettre un jeton n’arrête pas les appels des locataires ni ne répare une toiture qui fuit. Enfin, les procédures d’enregistrement et de transfert de titre diffèrent d’un pays à l’autre, ce qui complique toute standardisation. Obligations et fonds étaient déjà des produits financiers électroniques et standardisés, qu’il suffisait d’habiller d’un costume de jeton ; l’immobilier, lui, restait un monde analogique empêtré, dès le départ, dans les cadastres, les courtiers, les sociétés de gestion et les administrations fiscales. Cela confirme une règle d’ordonnancement d’une simplicité frappante — « les actifs les plus faciles à tokeniser sont tokenisés en premier » — et l’immobilier se trouvait tout au bout de cette file.

Le seuil d’entrée a baissé ; une nouvelle classe d’actifs n’est pas née

Rien de tout cela ne signifie que la tokenisation n’a rien produit en cinq ans. Comme le montre le cas de Prypco Mint à Dubaï, elle a réellement abaissé la barrière d’entrée pour les petits investisseurs. Pouvoir accéder à une part d’un bien de premier ordre pour environ 545 dollars, avec plus de la moitié de cette première cohorte investissant pour la première fois dans l’immobilier — ce n’est pas un résultat anodin.

Mais parler de « naissance d’une nouvelle classe d’actifs » relève de l’exagération. Plus précisément, il s’agit d’un abaissement supplémentaire du ticket d’entrée minimum sur des produits de foncières cotées et d’investissement fractionné déjà existants. La conclusion la plus honnête que laissent ces cinq années d’expérimentation, c’est que l’effet réel de la tokenisation se résume non pas à « décentraliser » la propriété, mais à « abaisser le seuil » d’accès.

Ennuyeux, mais essentiel

En 2026, l’autocritique des acteurs du secteur est devenue étonnamment modeste. Le fondateur d’une plateforme de tokenisation le formule ainsi : « Nous nous sommes d’abord demandé ce que nous pouvions mettre sur la blockchain, avant de nous demander ce que les investisseurs voulaient vraiment. »⁹

Ce que le secteur a appris en cinq ans, ce n’est pas du code de smart contract. Ce sont des cadres pour transférer un titre légal en toute sécurité, des services de collecte et de distribution des loyers, des teneurs de marché secondaire dignes de confiance — une infrastructure financière peu séduisante, mais sans laquelle rien ne fonctionne. Prise de conscience tardive : le goulot d’étranglement n’était pas la technologie, mais les institutions et services « ennuyeux » qui l’entourent.

C’est un motif que tout ce livre rencontre sans cesse. Au chapitre 1, les AVM n’étaient précises que sur des marchés riches en données. Au chapitre 8, l’iBuying s’est effondré en confondant « un prix précis » et « une liquidité réelle pour acheter et vendre ». La tokenisation, elle aussi, a confondu « la technologie pour découper la propriété » et « la confiance, la demande et l’infrastructure nécessaires pour vendre ce découpage ». Ces trois histoires répètent, chacune à sa façon, la même leçon : la technologie ne résout que la moitié du problème. L’autre moitié dépend toujours des hommes et des institutions.

Les cinq prochaines années : jusqu’où ira le progrès ?

Comment se dérouleront donc les cinq prochaines années ? Les projets associant les régulateurs dès la conception — les modèles singapourien et dubaïote — devraient continuer de croître, avec prudence mais de façon régulière. Les plateformes de première génération qui tentent de devancer la régulation devraient continuer de tomber en cours de route. Le capital institutionnel devrait, pour l’instant, rester concentré sur la tokenisation d’actifs faciles à standardiser, comme les obligations et les fonds. L’immobilier pourrait progressivement élargir sa progression en commençant par les grands actifs commerciaux — bureaux, plateformes logistiques — dont la propriété, déjà structurée via des SPC, se prête relativement mieux à la tokenisation.

Personne ne peut dire avec certitude combien de temps il faudra pour que le 0,1 % de l’immobilier mondial devienne 1 %. Mais une chose semble claire : ce ne sera pas la prochaine génération de technologie blockchain qui déterminera ce rythme. Ce sera la rapidité avec laquelle la prochaine génération de régulateurs, de cadastres et de sociétés de gestion sera prête à faire confiance à cette nouvelle façon de tenir les registres.

La règle du jeu : la technologie découpe la part, la confiance en fixe le prix

Quelle que soit la finesse avec laquelle on découpe l’immobilier, la liquidité n’apparaît que si quelqu’un est là pour acheter la part. Ce que la tokenisation a appris en cinq ans, ce n’est pas comment diviser la propriété — c’est comment amener le monde à faire confiance à cette propriété divisée. Même une fois la technologie prête, la partie continue de se jouer sur la confiance des hommes et des institutions.

Sources

Valeur du marché immobilier mondial (environ 393 000 milliards de dollars) comparée à la valeur réelle des actifs immobiliers tokenisés on-chain (les estimations varient largement) — Savills, « The Total Value of Global Real Estate » (2024) ; Real Estate Tokenization Market Size & Global Forecast 2026, Nadcab ; « Why Tokenized Real Estate Still Hasn’t Taken Off », Forbes (26 mai 2026). ↩
Prévisions de marché pour 2030 (3 000 milliards contre 3 200 milliards de dollars) — rapports de prévision affiliés à Roland Berger/BCG, cités via Chainbull. ↩
Concentration des échanges au sein des plateformes émettrices, absence de marché secondaire indépendant — « The Fractionalization Fallacy: Why Real Estate Tokenization Is Failing Its Own Promise », Medium ; « Real Estate Tokenization Challenges in 2025 », Tokenizer. estate. ↩
Project Guardian de la MAS de Singapour (lancé en 2022, passé en phase de commercialisation en 2024) — « MAS Announces Plans to Support Commercialisation of Asset Tokenisation », Monetary Authority of Singapore (2024). ↩
Lignes directrices de classification 2026 de la SEC américaine pour les titres tokenisés — « Real Estate Tokenization In 2025: SEC Rules », Primior Group. ↩
Fermeture de Kasa Korea juste avant l’entrée en vigueur du régime STO — « [Exclusive] Kasa Korea shuts down before STO takes effect, following Funble », Seoul Economic Daily ; « Kasa Korea to Shut Down Before STO Rules Take Effect », Seoul Economic Daily. ↩
Fermeture de Funble et état du marché coréen des STO — « Understanding Fractional Investment and the STO Market Outlook », Samil PwC Institute of Management ; « Status and Implications of Domestic Security Token Offerings (STO) », Korea Capital Market Institute. ↩
Croissance des bons du Trésor, MMF et fonds privés tokenisés devançant l’immobilier — « Real Estate Tokenization Challenges in 2025 », Tokenizer. estate. ↩
Vente en une journée du premier projet de Prypco Mint à Dubaï, 70 % des 224 investisseurs primo-investisseurs — « DLD launches the MENA’s first tokenized real estate project through ‘Prypco Mint’ », Dubai Land Department ; « Invest in Dubai property from Dh2,000 », Khaleej Times ; suspension des versements locatifs et saisies de RealT à Detroit — « Blockchain Slumlord Startup Implodes in Real Time », Futurism ; autocritique d’un acteur du secteur — « Real Estate Tokenization Challenges in 2025 », Tokenizer. estate. ↩

Des briques sur des jetons : les vrais progrès de l'investissement fractionné et de la liquidité