Capitolo 1. Perché il real estate è un “gioco”

L’edificio che ha perso il 76 percento

Su una scrivania di Market Street a San Francisco, un perito ha messo a confronto due numeri, l’uno accanto all’altro. Uno è del 2016. L’altro è di oggi. Stesso edificio, stesso indirizzo, stesso acciaio, stesso vetro. Nel 2016, questo complesso di centro commerciale e uffici era stato valutato 1,22 miliardi di dollari, uno dei maggiori asset misti retail-uffici del centro di San Francisco, gestito da Westfield, con Nordstrom come ancora, e turisti e pendolari che vi transitavano tutto il giorno. Quando il proprietario ha smesso di pagare un prestito da 558 milioni di dollari, l’immobile è entrato in amministrazione controllata (receivership). La nuova perizia del 2025 è tornata a 220 milioni di dollari. Il 76 percento era svanito.¹ Nessun muro è crollato. Nessun incendio è scoppiato. L’edificio è oggi esattamente come era allora. Ciò che è scomparso non è stato il mattone. È stata la narrazione che avvolgeva il mattone.

Altri edifici nella stessa città, nello stesso periodo, raccontano una storia simile. One Market Plaza, un complesso di 1,6 milioni di piedi quadrati, ha perso il 29 percento del valore di perizia.² I tassi di morosità sui titoli garantiti da mutui commerciali (CMBS) legati a edifici per uffici hanno toccato un massimo storico del 12,3 percento nel gennaio 2026.³ Non è l’impressione soggettiva di nessuno. È un prezzo che il mercato obbligazionario stesso ha timbrato sul settore. Con l’affermarsi del lavoro da remoto, l’occupazione degli uffici nei centri città si è assestata a circa la metà del livello pre-pandemico, e una società di ricerca ha previsto che i valori degli uffici statunitensi non recupereranno i vecchi massimi prima del 2040.⁴ Le persone non hanno semplicemente attraversato una recessione. Hanno smesso l’abitudine di recarsi in ufficio. E gli edifici stanno ancora pagando quel cambiamento a rate, per decenni.

Volando dieci ore verso ovest, oltre il Pacifico, si atterra in un mondo completamente diverso. Nello stesso anno, i canoni degli uffici nel centro di Tokyo sono saliti del 10 percento su base annua. Lo sfitto degli uffici prime nel distretto centrale degli affari di Singapore era di appena il 4,1 percento.⁵ Nel momento esatto in cui il tasso di sfitto complessivo degli uffici statunitensi toccava un picco del 18,8 percento e iniziava appena a mostrare i primi timidi segnali di inversione, trovare un ufficio vuoto in alcuni centri asiatici era di per sé una sfida. Stessa classe di attivi. Stessa economia globale. Stessa finestra di cinque anni. Eppure in un luogo i valori degli edifici sono evaporati per quasi tre quarti, mentre in un altro i canoni sono saliti a doppia cifra. Non è l’ufficio come prodotto a essere colpevole: una scrivania e un tubo fluorescente sembrano identici a Tokyo e a San Francisco. Cos’è, allora, che ha diviso i destini di queste due città?

Per rispondere correttamente a questa domanda, occorre smettere di vedere il real estate come “un mercato in cui i prezzi degli edifici salgono e scendono” e cominciare a vederlo come qualcosa di completamente diverso. Questa è la tesi con cui si apre questo libro: il real estate non è un mercato. È un gioco. E ogni gioco ha le sue regole.

Perché un gioco?

C’è una reazione riflessa che la parola “gioco” scatena non appena viene pronunciata: non si sta forse banalizzando una classe di attivi seria, un settore che dà casa e lavoro a milioni di persone? Vale l’esatto contrario. Il real estate detenuto a scopo di investimento a livello globale muove ogni anno migliaia di miliardi di dollari, e il valore totale del settore immobiliare mondiale supera i 393.000 miliardi di dollari.⁶ Con una posta in gioco di queste dimensioni sul tavolo, “gioco” non dovrebbe evocare leggerezza. Dovrebbe evocare peso. Nessuno che sieda a un tavolo da poker con denaro vero davanti a sé prende il gioco alla leggera, e vale lo stesso qui. Questo è un gioco vero nel senso che richiede sia l’emisfero sinistro del cervello, quello che macina numeri, sia l’emisfero destro, quello che corre su istinto e sangue freddo, con rischi e ricompense enormi che pesano su entrambi. L’unica differenza è che, al posto delle fiches, sul tavolo c’è denaro vero: a volte i risparmi di una vita intera, a volte il futuro del fondo pensione di una nazione.

Quando le persone sentono “il gioco del real estate”, di solito viene in mente per prima un’immagine: il Monopoli. Il gioco da tavolo in cui si gira intorno al tabellone comprando terreni, costruendo alberghi e mandando in bancarotta gli avversari. William Poorvu, che ha insegnato real estate alla Harvard Business School per decenni, mette in discussione direttamente proprio questa idea: il Monopoli, sostiene, è un’analogia sbagliata.⁷ Le ragioni sono chiare. Nel Monopoli, nessuna singola mossa porta con sé un peso tale da influenzare in modo significativo tutte le mosse successive. La fortuna dei dadi conta troppo. Il tabellone non si muove nemmeno lontanamente alla velocità dei mercati reali. Ogni albergo è identico a ogni altro albergo, ogni casa a ogni altra casa. E, aspetto cruciale, le regole vietano ai giocatori di stringere accordi informali che avvantaggino entrambe le parti. Eppure quasi nessuno che giochi davvero rispetta questa regola. I giocatori concludono accordi tra loro, ignorano il regolamento, improvvisano nuove intese sul momento. Nell’istante in cui lo fanno, il gioco inizia improvvisamente a somigliare molto di più al real estate.

Il gioco del real estate ha qualcosa che il Monopoli non ha: una rete di regole condizionali in cui la stessa mossa (la stessa scelta) produce esiti radicalmente diversi a seconda di quando viene fatta, di chi la fa e a quali condizioni. È il tipo di causalità aggrovigliata per cui “se peschi questa carta, deve seguirne quest’altra, ma una terza carta non può mai comparire insieme a loro”. Le pedine su questo tabellone (ciascun singolo asset immobiliare) cambiano valore nel tempo, a volte in modo prevedibile, a volte per nulla. La stessa pedina può essere un tesoro per un giocatore e un peso per un altro. Quel complesso di centro commerciale e uffici a San Francisco è esattamente una pedina di questo tipo: un tesoro da 1,2 miliardi di dollari per Westfield nel 2016, e già nel 2024 un peso che l’intero mercato si rifiutava di comprare a qualsiasi cifra vicina al valore nominale.

I quattro angoli del tabellone

Per capire questo gioco, bisogna prima vedere il tabellone. Non è un quadrato. È un rombo. Quattro forze diverse occupano i quattro vertici, e diagonali tese collegano tutti e quattro. Sposta uno qualsiasi degli angoli, e gli altri tre inevitabilmente si spostano con esso. Questo rombo è la mappa che attraverserà l’intero libro.

Il primo angolo è il real estate in sé: edifici, terreni e persino progetti che esistono solo su carta, non ancora costruiti. Uffici, appartamenti, centri logistici, data center, hotel: forme e usi si moltiplicano all’infinito, ma condividono un tratto. Sono imprigionati in mercati locali e frammentati. Il patrimonio di uffici di Tokyo si muove secondo le condizioni di Tokyo, indifferente a ciò che accade a San Francisco. Questa localizzazione è la prima ragione per cui le due città sopra citate hanno potuto incontrare destini così opposti nello stesso identico anno.

Il secondo angolo è il capitale. Il denaro è disponibile là fuori, da dove proviene, e quanto costa prenderlo a prestito? Tre domande, una sola sintesi. Il capitale sembra muoversi indipendentemente dal real estate, ma in realtà è la musica di sottofondo che determina cosa venga costruito e a quale prezzo. Quanto debito ci si può accollare (l’ampiezza della leva) spesso determina chi ottiene persino un posto a questo tavolo. Quanto denaro altrui si riesce ad attrarre, e a quali condizioni, è l’abilità centrale di questo settore. Usato bene, è la leva che permette a una piccola somma di capitale proprio di muovere un asset enorme. Usato male, è il precipizio in cui un piccolo shock cancella un intero patrimonio. La matematica è ingannevolmente semplice. Comprare un edificio da 1 miliardo di dollari con 800 milioni di debito (un rapporto loan-to-value, LTV, dell’80 percento) significa che 200 milioni di capitale proprio muovono un asset da un miliardo. Se il valore dell’edificio sale solo del 10 percento, il rendimento sul capitale proprio raggiunge il 50 percento. Ma se il valore dell’edificio scende del 10 percento, metà dei 200 milioni sparisce all’istante. Più debito si porta, più ampia diventa questa oscillazione. La maggior parte di chi fallisce in questo gioco non fallisce perché ha comprato un edificio cattivo. Fallisce perché ha comprato un buon edificio con una fetta troppo sottile di capitale proprio sotto di esso. Ritroveremo questo schema nel capitolo sugli affari falliti.

Il terzo angolo sono i giocatori: le persone e le organizzazioni che lavorano per collegare real estate e capitale. Ne esistono due tipi generali. Uno è il giocatore tradizionale: tipicamente piccolo, radicato in una specifica località, con una struttura organizzativa piatta. Molte di queste persone sono diventate imprenditori per necessità più che per natura, e preferiscono usare il denaro altrui piuttosto che il proprio. Per loro, la barriera d’ingresso a questo tavolo è relativamente bassa. L’altro tipo è il giocatore istituzionale (fondi sovrani, fondi pensione, grandi asset manager, REIT quotati in borsa), tipicamente grande, spesso attivo in più paesi, e direttamente sottoposto al controllo dei mercati dei capitali. Alcune di queste organizzazioni sono gestite da una manciata di decisori che possono chiudere un affare a cena; altre devono passare attraverso comitati, consigli d’amministrazione e conference call trimestrali sugli utili prima di agire. Questa differenza è invisibile per la maggior parte del tempo, finché il mercato non trema, momento in cui diventa lampante.

Il quarto angolo è il tempo, e qui il tempo indossa due volti. Uno è la forza che soffia da fuori il tabellone e riscrive la matematica stessa: tassi d’interesse, demografia, cambiamento tecnologico, politica, pandemie. Chiamiamolo il vento prevalente. L’altro è il ritmo interno del gioco stesso: quanto tempo impiega a concludersi questo particolare turno. Comprare a poco prezzo una casa fatiscente nel proprio quartiere, ristrutturarla e rivenderla può concludersi in pochi mesi. Ma se si compra un campo di grano con l’intenzione di costruirvi un centro commerciale, occorre accettare fin dal primo giorno che potrebbero passare cinque, dieci anni prima che il primo cliente parcheggi l’auto nel piazzale.⁸ La previsione secondo cui un singolo mutamento nelle abitudini sociali, la diffusione del lavoro da remoto, possa gravare sui valori degli uffici di San Francisco fino al 2040 è essa stessa una dimostrazione di quanta forza possa portare l’angolo del tempo.

Questi quattro angoli possono essere disposti in uno schema che ricorda lo stato patrimoniale di una banca: il real estate (l’attivo) a sinistra, il capitale (passivo e capitale proprio) a destra, i giocatori al centro a collegare i due, e il tempo che attraversa e supera tutti e quattro. Nessuno di essi si muove da solo. Quando il capitale è abbondante, i giocatori affluiscono; quando i giocatori affluiscono, i prezzi salgono su proprietà specifiche; e quell’apprezzamento di prezzo diventa una nuova narrazione che attrae ancora più capitale. Quando il vento cambia direzione nell’angolo del tempo (per esempio, il lavoro da remoto diventa permanente, o i tassi d’interesse schizzano in alto), lo shock si propaga istantaneamente agli altri tre angoli.

I due tipi di giocatori si comportano effettivamente in modo diverso nella pratica. Gli acquirenti che sono intervenuti ad accaparrarsi gli asset per uffici in difficoltà a San Francisco non erano, per la maggior parte, grandi fondi pensione o REIT quotati. Le organizzazioni che hanno bisogno dell’approvazione di un comitato, di rendicontazione al consiglio d’amministrazione e di divulgazione trimestrale degli utili restano bloccate in momenti come questo. Rispondere alla domanda “dovremmo comprare a questo prezzo, adesso” richiede mesi di processo interno, e quando quel processo si conclude, il mercato è già passato alla fase successiva. Un family office che gestisce capitale attraverso tre generazioni non affronta questi vincoli. La decisione può essere presa a cena, e nessuno la audita in seguito. Sono stati proprio questi giocatori agili e con organici ridotti ad acquistare effettivamente le proprietà per uffici scambiate a forti sconti sul valore nominale in diverse città americane nel 2024 e nel 2025.⁹ Sullo stesso rombo, cambiare il carattere di un solo angolo — i giocatori — basta a determinare chi vince.

Ciò che rende questo rombo autenticamente utile è che spiega con precisione l’enigma San Francisco-Tokyo. L’angolo del real estate era simile in entrambe le città: erano entrambi uffici, entrambi in posizioni privilegiate del centro. Ma l’angolo del tempo (la direzione del vento) soffiava in modo completamente diverso. Negli Stati Uniti, la cultura del lavoro da remoto ha attecchito rapidamente e ha eroso in modo permanente la domanda di uffici; in Giappone e a Singapore, la cultura del lavoro da remoto era fin dall’inizio poco radicata, i pendolarismi centrati sul trasporto pubblico erano già consolidati, e la nuova offerta era per giunta limitata.¹⁰ Sono soffiati venti diversi, e non sorprende che la stessa classe di attivi abbia incontrato destini diversi. Nel momento in cui la direzione del vento è divergente, è divergente anche la risposta dell’angolo del capitale. Negli Stati Uniti, le morosità sul debito garantito da uffici sono salite e le banche si sono ritirate; a Tokyo, il capitale ha continuato ad affluire mentre gli investitori osservavano i canoni salire. È un unico quadro, composto da quattro angoli che si spingono e si tirano a vicenda.

Entrambi i mercati degli uffici hanno vissuto lo stesso identico evento: il lavoro da remoto. La pandemia ha colpito l’intero pianeta simultaneamente. Eppure quell’unico evento ha prodotto risultati opposti. Il vento dell’ambiente esterno non soffia con eguale forza ovunque. Si piega quando incontra il terreno locale delle abitudini di pendolarismo, delle strutture dell’offerta abitativa e della cultura aziendale. Quel risultato piegato determina poi il percorso del capitale, e il percorso del capitale determina quali giocatori restano in quel mercato e quali se ne vanno. Leggendo i quattro angoli del rombo separatamente, si perde del tutto questa catena causale. Leggendoli insieme, si vede perché lo stesso evento produce esiti diversi.

Il tabellone dei punteggi, e l’illusione della vittoria

Lo standard per vincere e perdere in questo gioco non è semplice come sembra. Molti cercano di misurare l’intero gioco con un unico metro: hai guadagnato denaro? Ma questo tabellone è affollato di giocatori, ciascuno con un tabellone dei punteggi diverso. Per alcuni giocatori, il punteggio è puramente finanziario: quale rendimento percentuale ha generato questo asset? Per altri, ciò che conta di più è quanti alloggi a prezzi accessibili hanno costruito, con quanta fedeltà hanno restaurato un edificio d’epoca, o quale aggiunta suggestiva hanno lasciato allo skyline di una città. È proprio per questo che giocatori che hanno registrato una perdita finanziaria sulla carta si considerano genuinamente un “successo”.

Questo tabellone dei punteggi non è semplicemente una questione di virtù. È una variabile che determina, nella pratica, chi vince e chi perde. I giocatori che si siedono a questo tavolo con l’unico obiettivo, ristretto, di guadagnare molto denaro finiscono spesso nei guai proprio per questo, fissati sul numero davanti a loro e ripetendo decisioni che sembrano buone nel breve termine ma diventano catastrofiche sul lungo periodo. I giocatori con un tabellone multidimensionale — che misura non solo i rendimenti a breve termine ma anche le relazioni con la comunità, la reputazione a lungo termine e la fiducia che genera affari ripetuti — tendono a restare più a lungo nel gioco e a crescere di più nel frattempo. Fare i conti da soli non è il modo in cui il valore viene effettivamente creato in questo gioco. Ciò non significa, tuttavia, licenza di ignorare i numeri: l’analisi quantitativa è un’arma a cui questo libro tornerà ripetutamente a partire dal prossimo capitolo.

L’orologio del gioco: mesi o anni

Un’altra peculiarità di questo gioco è quanto possa variare selvaggiamente il tempo necessario a concludere un turno. Questo libro chiama questa variabilità l’orologio del gioco. Comprare a poco prezzo un appartamento fatiscente, ristrutturarlo e rivenderlo — la lancetta dell’orologio compie un giro completo in pochi mesi. Comprare terreno in una città emergente, ottenere i permessi urbanistici, raccogliere capitale, avviare i lavori e riempire di inquilini un centro logistico — la lancetta gira lentamente, nell’arco di anni. Nella maggior parte dei casi, prevedere questo tempismo con precisione è quasi impossibile.

Questo libro suddividerà ripetutamente l’orologio del gioco in cinque fasi: concepimento, impegno, chiusura (finanziamento ed esecuzione del contratto), sviluppo o gestione, e raccolta (uscita tramite vendita o rifinanziamento). Non ogni turno attraversa tutte e cinque le fasi: comprare un edificio già completato salta la fase di sviluppo, e un progetto destinato alla vendita può saltare del tutto la fase di gestione. Ma il ritmo sottostante si ripete con sorprendente costanza. Come esplorerà in dettaglio la Terza parte di questo libro, le risposte al perché gli sviluppatori finiscano così spesso senza liquidità proprio al traguardo di un progetto, e al perché gli investitori manchino così spesso la propria finestra di uscita anche quando i segnali di un mercato surriscaldato sono evidenti, riconducono quasi ogni volta a in quale fase dell’orologio del gioco si sia verificato l’errore di valutazione.

Perché il tabellone continua a resettarsi

A questo punto, tutta questa struttura potrebbe sembrare sospettosamente ordinata, come una macchina di precisione, ingranaggi che girano dentro altri ingranaggi. Ma questo tabellone non è una macchina. Avere lo stesso rombo, gli stessi quattro angoli, non garantisce affatto che due turni si svolgano allo stesso modo. Ciò che rende questo gioco genuinamente interessante è che le regole restano coerenti mentre ogni singola volta si dispiega una storia completamente diversa.

Dallas-Fort Worth illustra bene questo punto. Quest’area metropolitana texana non ha la fama di New York o San Francisco, né la lunga storia come centro finanziario, eppure per due anni consecutivi si è classificata come il mercato d’investimento statunitense più promettente.¹¹ Ha guadagnato quel primato non per reputazione, ma per parametri concreti: crescita demografica, crescita occupazionale, contesto normativo. Nello stesso periodo, altrove, una città che per decenni ha vissuto di rendita sulla propria fama sta ora scivolando verso lo spopolamento e l’invecchiamento della popolazione. I quattro angoli del rombo — real estate, capitale, giocatori, tempo — non cambiano. Ma l’ordine e l’intensità con cui questi quattro si spingono e si tirano a vicenda variano completamente da città a città, da epoca a epoca, e persino tra due isolati della stessa città.

Anche la demografia, il vento che soffia dall’angolo del tempo, soffia in direzioni opposte a seconda della regione. La popolazione mondiale è prevista raggiungere il picco a metà degli anni 2080, ma 63 paesi (tra cui Cina, Giappone e Germania) hanno già superato il proprio picco ed entrato in declino. Nello stesso periodo, luoghi come India, Polonia e Portogallo godono ancora di un vento demografico favorevole.¹² A seconda della direzione in cui soffia questo vento a favore o contro in una data città, il capitale istituzionale si riversa sull’edilizia studentesca in un luogo e sulle residenze per anziani in un altro. Nei paesi con immigrazione crescente, l’edilizia studentesca diventa la prossima grande scommessa; nei paesi che invecchiano rapidamente, le residenze per anziani diventano la prossima grande scommessa. All’interno della stessa ampia categoria del settore residenziale, un solo angolo — il tempo — è sufficiente ad aprire un gioco completamente diverso.

Questo libro continuerà a riportare in campo questo rombo. Che si tratti di mappare come il capitale attraversa i confini, di seguire l’ascesa e il declino di settori dagli uffici ai data center alle residenze per anziani, o di sezionare come un affare reale venga assemblato pezzo per pezzo, questi quattro angoli torneranno più e più volte, ogni volta indossando abiti diversi. Ogni volta, il tabellone dei punteggi chiederà di nuovo cosa conti come successo in quel particolare turno, e l’orologio del gioco ci dirà in quale fase ci troviamo. I quattro angoli del rombo, il tabellone dei punteggi e l’orologio del gioco — questi tre termini sono la bussola che questo libro porterà con sé ogni volta che attraverserà un confine o un settore, da qui in avanti.

Quel complesso di centro commerciale e uffici a San Francisco è ancora oggi in attesa di un nuovo proprietario. I canoni degli uffici di Tokyo continuano a salire. Entrambi gli edifici si trovavano all’interno della stessa economia globale, nello stesso arco di cinque anni. L’unica cosa a essere diversa è stata la direzione in cui i quattro angoli intorno a ciascun edificio sono stati tirati quell’anno. Ciò che questo libro si propone di fare, da qui in avanti, è insegnare a leggere la direzione di quella spinta.

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Regola del gioco

Il real estate non è un mercato — è un gioco. È un tabellone in cui quattro angoli — real estate, capitale, giocatori e tempo — si spingono e si tirano a vicenda, e nessun angolo si muove mai da solo.

Lo stesso edificio può incontrare un destino diverso a seconda di come viene tirato il rombo. Non sono il mattone e l’acciaio a determinare il valore — è la combinazione di capitale, giocatori e tempo che circonda quell’edificio.

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Fonti

Footnotes

1. CoStar, “Distressed San Francisco office buildings draw buyers” — l’ex San Francisco Centre (Emporium Centre): valutato 1,22 miliardi di dollari nel 2016, rivalutato a 220 milioni di dollari nel 2025, entrato in amministrazione controllata dopo che il proprietario ha smesso di pagare un prestito da 558 milioni di dollari. Un calo di circa il 76 percento. ↩

2. One Market Plaza (1,6 milioni di piedi quadrati) — valore di perizia sceso di circa il 29 percento, secondo la copertura di settore sulle valutazioni di asset in difficoltà. ↩

3. Il tasso di morosità sui CMBS (titoli garantiti da mutui commerciali) legati a uffici ha toccato un massimo storico del 12,3 percento nel gennaio 2026. ↩

4. Capital Economics e altri — l’occupazione degli uffici statunitensi nel 2023 era a circa il 50 percento dei livelli pre-pandemici; i valori degli uffici sono previsti tornare ai livelli pre-pandemici solo intorno al 2040. ↩

5. Lo sfitto complessivo degli uffici statunitensi nel terzo trimestre 2025 ha toccato il 18,8 percento (il primo calo su base annua dal 2020); lo sfitto degli uffici prime nel CBD di Singapore era del 4,1 percento nello stesso periodo; i canoni degli uffici di Tokyo sono saliti di circa il 10 percento su base annua. Compilato da report di mercato di settore (CBRE e altri). ↩

6. Valore totale del real estate globale di circa 393.300 miliardi di dollari (fine 2024), secondo le stime di Savills. ↩

7. William J. Poorvu e Jeffrey L. Cruikshank, The Real Estate Game (1999), capitolo 1 — l’argomentazione contro l’analogia con il Monopoli è qui riformulata con parole proprie dell’autore, non tradotta letteralmente dall’originale. ↩

8. Ibid. , capitolo 1 — l’esempio del “campo di grano e dello svincolo autostradale”, qui riformulato per illustrare l’estrema variabilità dell’orologio del gioco. ↩

9. Numerosi casi documentati di proprietà per uffici statunitensi scambiate nel 2024-2025 a forti sconti sul valore nominale, con family office, fondi opportunistici e altri giocatori con processi di approvazione rapidi emersi come principali acquirenti. I tassi di sconto variano ampiamente per asset e operazione, quindi in questo capitolo non viene fissata alcuna cifra specifica. ↩

10. Contesto sulla rapida ripresa dei mercati degli uffici asiatici (giapponese e di Singapore) — bassa penetrazione della cultura del lavoro da remoto, strutture di pendolarismo centrate sul trasporto pubblico, e nuova offerta limitata. Compilato da report di mercato di settore. ↩

11. Dallas-Fort Worth classificata al primo posto per due anni consecutivi nella classifica ULI/PwC “Emerging Trends in Real Estate” dei mercati d’investimento statunitensi più promettenti. ↩

12. UN World Population Prospects 2024 — popolazione mondiale prevista raggiungere un picco di circa 10,3 miliardi a metà degli anni 2080; 63 paesi (tra cui Cina, Giappone e Germania, che rappresentano il 28 percento della popolazione mondiale) hanno già superato il proprio picco. JLL, CBRE e altri — all’interno del settore residenziale, la preferenza del capitale si divide tra edilizia studentesca nei paesi con immigrazione crescente e residenze per anziani nei paesi con un invecchiamento più marcato. ↩