9. Tijolos sobre tokens: o progresso real do investimento fracionado e da liquidez

Um apartamento esgotado em um dia, mais de 300 casas em risco de execução

Dubai, 2025. A Prypco Mint, plataforma desenhada em conjunto pelo Dubai Land Department (DLD), pela Virtual Assets Regulatory Authority e pelo banco central, listou seu primeiro imóvel. O investimento mínimo era de 2.000 dirhams — cerca de US$ 545. A oferta esgotou em um dia. Dos 224 compradores, 70% investiam em imóveis em Dubai pela primeira vez na vida. Pelo preço de algumas xícaras de café, passaram a deter uma fração de um apartamento numa cidade em que muitos nunca haviam pisado.

Na mesma época, em Detroit. A RealT, startup sediada na Flórida, tokenizou centenas de casas de aluguel e as vendeu a investidores do mundo todo. Seu discurso de marketing ecoava quase palavra por palavra o de Dubai: “Torne-se um landlord nos Estados Unidos pelo preço de um café.” Mas, sob a superfície, eram casas envelhecidas, com mofo nas paredes, telhados furados, sistemas de ar-condicionado quebrados. Com impostos e contas de água em atraso, mais de 300 casas passaram a enfrentar execução hipotecária. As distribuições semanais de aluguel, que já chegavam de forma discreta, simplesmente pararam. Os detentores de tokens ficaram com números numa tela, assistindo de longe a um processo de falência se desenrolar do outro lado do planeta.

Mesma tecnologia, mesma promessa, finais opostos. Esse contraste emoldura a pergunta que atravessa todo este capítulo. A tokenização imobiliária promete uma “revolução” há cinco anos — então o que, de fato, separou os dois desfechos? Não foi o blockchain.

O que os 0,1% nos dizem

Comecemos pela escala, a sangue-frio. O mercado imobiliário global é avaliado em aproximadamente US$ 393 trilhões (Savills, 2024). Os ativos imobiliários efetivamente tokenizados e negociados on-chain, por outro lado, situam-se entre algumas centenas de milhões e poucos bilhões de dólares, a depender de como se mede.¹ Qualquer que seja a estimativa escolhida, a conclusão é a mesma: nem 0,1% do mercado imobiliário global foi preenchido.

O que torna esse número notável é o abismo em relação às projeções que a indústria de consultoria divulgou. Uma consultoria global estimou o mercado de 2023 em US$ 119 bilhões e projetou que chegaria a US$ 3 trilhões até 2030 (uma taxa composta de crescimento anual — CAGR — de 60%). Outra consultoria, na mesma época, divulgou uma cifra igualmente otimista: US$ 3,2 trilhões até 2030 (CAGR de 49%).² Ambas são firmas de peso. Ainda assim, medido contra algo próximo dos números reais de hoje, o descompasso ultrapassa cem vezes. É um estudo de caso, em nível meta, sobre como o gênero “previsão de mercado futuro” se infla — e sobre a leviandade com que a imprensa e a indústria seguem reciclando esses números.

O contraste fica mais nítido quando comparado à IA de avaliação tratada no Capítulo 1 e ao boom de data centers tratado nos Capítulos 4 a 6. Os AVMs (modelos automatizados de avaliação) efetivamente penetraram o mercado enquanto reduziam suas taxas de erro, e os data centers elevaram o capex anual das hyperscalers em centenas de bilhões de dólares em cinco anos. A tokenização, por outro lado, passou cinco anos com o abismo entre “promessa” e “medição real” teimosamente aberto. Por que só a tokenização imobiliária foi tão lenta?

O que o blockchain fez — e o que não fez

O primeiro equívoco que precisa ser corrigido: ao ouvir “tokenização”, as pessoas tendem a imaginar o blockchain redefinindo o próprio conceito de propriedade imobiliária. Foi assim que o discurso inicial se desenrolou, de 2017 a 2021 — uma imagem utópica de um livro-razão descentralizado substituindo o cartório de registro de imóveis, com qualquer pessoa, em qualquer lugar, comprando e vendendo uma fração de um edifício via um único smart contract, sem intermediários.

Cinco anos depois, o que de fato aconteceu foi bem mais modesto. A titularidade legal ainda repousa numa sociedade de propósito específico (SPC, na sigla em inglês) ou num trust. O token é apenas um valor mobiliário que representa uma participação nessa estrutura. Em outras palavras, a substância da tokenização não foi um novo regime de propriedade — foi o blockchain sobreposto às estruturas de investimento fracionado e crowdfunding que já existiam, como uma camada de pagamento e registro. Plataformas como a Fundrise, nos Estados Unidos, ou a Kasa e a Funble, na Coreia do Sul, simplesmente vestiram uma fantasia de “token”; a “descentralização” não renasceu.

Uma analogia deixa essa redefinição mais clara. O investimento fracionado em si é uma ideia antiga. O REIT (fundo de investimento imobiliário — equivalente aos FIIs brasileiros), que surgiu nos Estados Unidos na década de 1960, era, em essência, o mesmo conceito: fatiar um grande edifício em pedaços que pequenos investidores pudessem comprar. O que o blockchain acrescentou foi registrar essa participação como um “token digital” em vez de um “certificado em papel” e, em teoria, permitir transferir esse token através de fronteiras com mais velocidade. Não mudou o modo de propriedade — mudou o livro-razão que registra a propriedade. Se enxergarmos isso como uma mudança na mesma camada em que o registro migrou do papel para o Excel, e do Excel para um banco de dados em nuvem, fica fácil entender por que a retórica da “revolução” foi exagerada.

O colapso do mito da liquidez

O maior argumento de venda da tokenização era a liquidez: “fatie um imóvel em 10 mil tokens e ele se torna um ativo negociável a qualquer hora, como uma ação.” A proposta era usar tecnologia para resolver a antiga fraqueza do setor imobiliário — uma vez comprado, você fica preso por anos, e, mesmo quando quer vender, pode levar meses para achar um comprador.

Mas, em 2025–2026, a maioria dos tokens imobiliários é negociada apenas dentro da própria plataforma emissora. Um mercado secundário independente, fora da plataforma, praticamente não existe.³ Visto com frieza, esse é o desfecho óbvio. Fatiar um edifício em 10 mil tokens não gera automaticamente 10 mil compradores dispostos a adquiri-los. Liquidez não se fabrica com código — ela só surge quando compradores e vendedores existem simultaneamente. Uma bolsa de valores é líquida não por causa da tecnologia, mas pelo volume imenso de gente negociando nela. O mercado de tokens imobiliários ainda não atingiu essa massa crítica.

Aqui, uma percepção antiga se revela, surpreendentemente, ainda válida: o setor imobiliário é, por natureza, um ativo de baixa liquidez, e é exatamente essa iliquidez que lhe confere um perfil de risco-retorno diferente do de ações e títulos. A tokenização apenas reembalou essa iliquidez — não a eliminou de fato. O fato de que liquidez se constrói com confiança e volume de negociação, não com tecnologia, é algo obviamente elementar que passou cinco anos escondido atrás de material de marketing, até ser reconfirmado a um custo considerável.

Regulação: de obstáculo a infraestrutura

A verdadeira variável que separou Dubai de Detroit aparece aqui. Os primeiros projetos de tokenização tratavam a regulação como um obstáculo a contornar. Vender o que era, na prática, um valor mobiliário sob o rótulo de “utility token” era uma manobra comum. Mas a tendência, depois de 2023, seguiu o caminho oposto.

A Autoridade Monetária de Cingapura (MAS) conduziu experimentos de tokenização com bancos e gestoras de ativos por meio do Project Guardian, lançado em 2022, e o levou a uma fase de comercialização em 2024.⁴ O Prypco Mint de Dubai foi um projeto em que o Land Department, a Virtual Assets Regulatory Authority e o banco central participaram juntos desde a fase de concepção. A Comissão de Valores Mobiliários dos Estados Unidos (SEC) também emitiu, no início de 2026, diretrizes de classificação para valores mobiliários tokenizados.⁵ O fio condutor é claro: só os projetos em que reguladores sentaram à mesa de desenho desde o início ganharam confiança e sobreviveram. As plataformas que correram para o mercado à frente da regulação acabaram perdendo confiança em vez de ganhá-la.

A experiência da Coreia do Sul mostra o outro lado desse dilema. A Kasa Korea, amplamente considerada a primeira plataforma de investimento fracionado imobiliário do país, sobreviveu vários anos enquanto o governo sinalizava que institucionalizaria um regime de security token offering (STO) e organizaria o mercado. Mas fechou as portas em 2026, pouco antes desse sistema entrar em vigor.⁶ Após dois anos consecutivos de prejuízos na casa das dezenas de bilhões de wones, esperando a regulação ser concluída, seu financiamento secou a poucos passos da linha de chegada da legalização. A Funble, que pioneirou o mercado de investimento fracionado ao seu lado, fechou por volta da mesma época.⁷ Regulação tardia mata um mercado; esperar pela regulação acumula custos operacionais que também matam. Diversas plataformas de primeira geração, na Europa e na Ásia, caíram numa versão desse duplo dilema.

O desfecho diferente de Dubai não se deveu a uma tecnologia superior. Foi porque o regulador construiu o esqueleto da confiança antes mesmo do produto ser lançado. A ideia de que regulação não é inimiga da inovação, mas a infraestrutura essencial que fabrica liquidez e confiança, virou senso comum na indústria nesses cinco anos.

O dinheiro institucional escolheu títulos antes do setor imobiliário

Outra pista vem de observar quais ativos tokenizados de fato atraíram somas expressivas ao longo desses cinco anos. Não foi o imobiliário residencial fracionado — foram títulos do Tesouro, fundos do mercado monetário (MMFs) e fundos privados tokenizados. O fundo tokenizado da BlackRock, o BUIDL, é o exemplo mais emblemático.⁸ O setor imobiliário ficou relativamente empurrado para o fim da fila.

O motivo está na natureza do próprio ativo. Primeiro, avaliar é difícil. Como visto no Capítulo 1, mesmo os AVMs mostram amplas taxas de erro em ativos com dados escassos. Segundo, vêm junto as responsabilidades de gestão física. Emitir um token não interrompe o telefonema do inquilino nem conserta sozinho um telhado furado. Terceiro, os procedimentos de registro e transferência de titularidade variam de país para país, dificultando a padronização. Títulos e fundos já eram produtos financeiros eletrônicos e padronizados que só precisavam vestir a fantasia de token; o setor imobiliário, por outro lado, era desde o início um mundo analógico enredado em cartórios, corretores, administradoras e fisco. Isso confirma uma regra de ordenação surpreendentemente simples — “os ativos mais fáceis de tokenizar são tokenizados primeiro” — e o setor imobiliário ficou bem no fim dessa fila.

O piso caiu; uma nova classe de ativo não nasceu

Nada disso significa que a tokenização passou cinco anos sem nada a mostrar. Como demonstra o caso do Prypco Mint em Dubai, ela genuinamente reduziu a barreira de entrada para pequenos investidores. Poder acessar uma fração de um imóvel de primeira linha por cerca de US$ 545, com mais da metade daquela primeira leva investindo em imóveis pela primeira vez — isso não é um resultado trivial.

Mas chamar isso de “nascimento de uma nova classe de ativo” é um exagero. Mais precisamente, trata-se de mais uma redução no piso mínimo de investimento de produtos já existentes de REIT e investimento fracionado. A conclusão mais honesta que esses cinco anos de experimentação deixam é que o efeito real da tokenização se resumiu não a “descentralizar” a propriedade, mas a “reduzir o piso” de acesso.

Tedioso, mas essencial

Em 2026, a autoavaliação dos profissionais da indústria ficou curiosamente humilde. Um fundador de plataforma de tokenização resumiu assim: “Pensamos no que poderíamos colocar no blockchain antes de perguntar o que os investidores realmente queriam.”⁹

O que a indústria aprendeu nesses cinco anos não foi código de smart contract. Foram estruturas para transferir titularidade legal com segurança, serviços de cobrança e distribuição de aluguel, formadores de mercado secundário confiáveis — infraestrutura financeira nada glamurosa, sem a qual nada funciona. A constatação tardia: o gargalo não era a tecnologia; eram as instituições e serviços “tediosos” ao redor dessa tecnologia.

Esse é um padrão que o livro inteiro encontra repetidamente. No Capítulo 1, os AVMs só eram precisos em mercados ricos em dados. No Capítulo 8, o iBuying entrou em colapso ao confundir “um preço preciso” com “liquidez real para comprar e vender”. A tokenização, também, confundiu “a tecnologia de fatiar a propriedade” com “a confiança, a demanda e a infraestrutura para vender essa fatia”. As três histórias repetem, cada uma a seu modo, a mesma lição: a tecnologia resolve só metade do problema. A outra metade sempre depende de pessoas e instituições.

Os próximos cinco anos: até onde irá o progresso?

Então como se desenrolarão os próximos cinco anos? Projetos em que reguladores participam desde a fase de concepção — os modelos de Cingapura e Dubai — devem continuar crescendo com cautela, mas de forma constante. Plataformas de primeira geração que tentam correr à frente da regulação devem continuar caindo pelo caminho. O capital institucional provavelmente permanecerá, por ora, concentrado na tokenização de ativos fáceis de padronizar, como títulos e fundos. O setor imobiliário pode ampliar gradualmente seu avanço a partir de grandes ativos comerciais — escritórios, centros logísticos — cuja propriedade já é organizada por meio de SPCs e, portanto, relativamente mais fácil de tokenizar.

Ninguém pode dizer com certeza quanto tempo levará para os 0,1% do imobiliário global se tornarem 1%. Mas uma coisa parece clara: o que determinará esse ritmo não será a próxima geração de tecnologia blockchain. Será a velocidade com que a próxima geração de reguladores, cartórios de registro e administradoras estará pronta para confiar nessa nova forma de manter os livros.

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Regra do jogo: a tecnologia corta a fatia, a confiança define o preço

Por mais fino que se fatie um imóvel, a liquidez não aparece a menos que alguém esteja lá para comprar a fatia. O que a tokenização aprendeu em cinco anos não foi como dividir a propriedade — foi como fazer o mundo confiar nessa propriedade dividida. Mesmo quando a tecnologia já está pronta, o jogo ainda se decide na confiança de pessoas e instituições.

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Fontes

Footnotes

1. Valor do mercado imobiliário global (cerca de US$ 393 trilhões) versus valor real de ativos tokenizados on-chain (estimativas variam amplamente) — Savills, “The Total Value of Global Real Estate” (2024); Real Estate Tokenization Market Size & Global Forecast 2026, Nadcab; “Why Tokenized Real Estate Still Hasn’t Taken Off,” Forbes (26 de maio de 2026). ↩

2. Previsões de mercado para 2030 (US$ 3 trilhões vs. US$ 3,2 trilhões) — relatórios de previsão ligados a Roland Berger/BCG, citados via Chainbull. ↩

3. Concentração das negociações dentro das plataformas emissoras, ausência de mercado secundário independente — “The Fractionalization Fallacy: Why Real Estate Tokenization Is Failing Its Own Promise,” Medium; “Real Estate Tokenization Challenges in 2025,” Tokenizer. estate. ↩

4. Project Guardian da MAS de Cingapura (lançado em 2022, avançou para comercialização em 2024) — “MAS Announces Plans to Support Commercialisation of Asset Tokenisation,” Monetary Authority of Singapore (2024). ↩

5. Diretrizes de classificação de 2026 da SEC dos EUA para valores mobiliários tokenizados — “Real Estate Tokenization In 2025: SEC Rules,” Primior Group. ↩

6. Encerramento da Kasa Korea pouco antes do regime de STO entrar em vigor — “[Exclusive] Kasa Korea shuts down before STO takes effect, following Funble,” Seoul Economic Daily; “Kasa Korea to Shut Down Before STO Rules Take Effect,” Seoul Economic Daily. ↩

7. Encerramento da Funble e o panorama do mercado doméstico de STO na Coreia — “Understanding Fractional Investment and the STO Market Outlook,” Samil PwC Institute of Management; “Status and Implications of Domestic Security Token Offerings (STO),” Korea Capital Market Institute. ↩

8. Títulos do Tesouro tokenizados, MMFs e fundos privados crescendo à frente do setor imobiliário — “Real Estate Tokenization Challenges in 2025,” Tokenizer. estate. ↩

9. Primeiro projeto do Prypco Mint em Dubai esgotado, 70% dos 224 investidores estreantes — “DLD launches the MENA’s first tokenized real estate project through ‘Prypco Mint’,” Dubai Land Department; “Invest in Dubai property from Dh2,000,” Khaleej Times; suspensão dos pagamentos de aluguel e execuções hipotecárias da RealT em Detroit — “Blockchain Slumlord Startup Implodes in Real Time,” Futurism; autoavaliação de profissional da indústria — “Real Estate Tokenization Challenges in 2025,” Tokenizer. estate. ↩