Wiederbeschaffungskosten: Der Sicherheitsgurt-Test „Was würde ein Neubau kosten?”

Angenommen, du suchst nach einem Gebrauchtwagen. Der Händler nennt dreißigtausend Dollar. Du kannst nicht sagen, ob das ein guter Deal oder Abzocke ist, also stellst du die einfachste aller Fragen: „Was kostet dieses Auto neu?” Kostet ein neues sechzigtausend, fühlen sich dreißigtausend für die Gebrauchtversion sicher an — selbst mit etwas Verschleiß liegst du grob beim halben Preis, das Verlustrisiko ist begrenzt. Kostet das neue Modell aber nur zweiunddreißigtausend und das gebrauchte dreißig, schrillen die Alarmglocken. Das ist praktisch der volle Preis für das gebrauchte Auto eines anderen.

Immobilien tragen genau dieselbe Frage in sich. „Wäre es günstiger, dieses Gebäude zum Angebotspreis zu kaufen, oder ein gleichwertiges neu zu bauen?” Diese eine Frage wirkt als erster Sicherheitsgurt gegen zu hohe Preise. In der Branche heißt das Wiederbeschaffungskosten (replacement cost).

Eine Rechnung, geboren aus einem Telefonat

William Poorvu, der Jahrzehnte lang Immobilienpraxis in Harvard lehrte, erzählt eine Geschichte aus seiner eigenen Karriere, die das Konzept perfekt einfängt. Ein Makler ruft ihn wegen eines 80.000 Quadratfuß großen Büro- und Lagergebäudes außerhalb von Boston an, Angebotspreis 1,5 Millionen Dollar. Noch während des Telefonats kritzelt er Zahlen auf einen Notizblock.

Teilt man den Angebotspreis durch die Quadratmeterzahl, kommt man auf etwa 18,75 Dollar pro Quadratfuß. Er weiß aber zufällig, dass ein neuer Lagerbau in dieser Gegend rund 40 Dollar pro Quadratfuß kostet — und diese Zahl ist nicht nur Beton und Ziegel. Es sind die vollen Kosten: Grunderwerb, Baugrundvorbereitung, Planungs- und Ingenieurgebühren, Vermietungs- und Finanzierungskosten, alles zusammengerechnet. Der Angebotspreis lag bei weniger als der Hälfte dessen, was ein Neubau heute kosten würde.

Er legte auf mit einer Faustregel fest im Kopf: „Müsste jemand doppelt so viel ausgeben, um unter denselben Bedingungen eine konkurrierende Immobilie zu bauen, wird er es wahrscheinlich nicht tun.” Dieser eine Satz ist der gesamte Wiederbeschaffungskosten-Test. Kostet ein Neubau mehr, baut niemand neu, um mit dem, was man bereits besitzt, zu konkurrieren.

Wie der Sicherheitsgurt tatsächlich einschnappt

Schält man eine Schicht Marktlogik ab, zeigt sich genau, warum das als Sicherheitsmechanismus funktioniert. Man stelle sich vor, ein altes Gebäude kommt in einem Markt weit unter dem üblichen Preis auf den Markt. Liegt dieser Preis unter den Neubaukosten, haben Entwickler wenig Anreiz, in der Nähe neuen Bestand zu bauen und um die Miete zu konkurrieren. Neu zu bauen bedeutet, eine höhere Kostenbasis an Mieter weiterzugeben, während es bereits ein billigeres bestehendes Gebäude gibt, das diese Rechnung unterläuft. Je größer die Lücke zwischen Kaufpreis und Wiederbeschaffungskosten, desto geringer das Risiko, dass konkurrierendes neues Angebot hereinflutet — und diese Lücke wird zum Boden, der den Wert des gerade gekauften Vermögenswerts schützt.

Das Umgekehrte gilt ebenso. Nähert sich der Kaufpreis den Wiederbeschaffungskosten oder übersteigt sie, hat man im Grunde bereits vollen Preis für die „Erlaubnis, neu zu bauen” bezahlt. In diesem Fall ist jedes Jahr Alter und jeder Makel der Lage reiner Verlust — nicht anders, als den vollen Listenpreis für das Gebrauchtauto eines anderen zu zahlen.

Es gibt allerdings eine Wendung. Eine riesige Lücke zwischen Wiederbeschaffungskosten und Kaufpreis bedeutet nicht automatisch, dass man ein Schnäppchen gefunden hat. Wiederbeschaffungskosten variieren enorm je nach Anlagetyp, und diesen Unterschied zu übersehen ist ein häufiger Fehler. Lagerhäuser sind pro Quadratfuß günstig zu bauen; Büros kosten weit mehr. Im selben Markt können Baukosten für Büros leicht das Doppelte der Baukosten für Lagerhäuser betragen. Dieser Sicherheitsgurt ist also keine absolute Regel — „kaufe immer unter Wiederbeschaffungskosten” — sondern ein relatives Maß: Besteht eine Lücke, wenn man Gleiches mit Gleichem innerhalb derselben Anlageklasse vergleicht?

Zwei sehr unterschiedliche Kontinente, dieselbe Logik

Dieses Prinzip beschränkt sich auf keinen einzelnen Markt. In einem europäischen Logistikzentrum trieb die E-Commerce-Nachfrage die Lagermieten in den Jahren nach der Pandemie stark nach oben. Doch die Verkaufspreise bestehender, alternder Lagerhäuser lagen weiterhin deutlich unter den Wiederbeschaffungskosten. Rechnete man Grundstück, Baukosten und Genehmigungsverzögerungen ein, war ein Neubau schlicht weit teurer. Diese Lücke ließ bestehende Lagerhauseigentümer jahrelang steigende Mieten genießen, ohne je einer echten Bedrohung durch neues konkurrierendes Angebot ausgesetzt zu sein.

Ein aufstrebendes Bürodistrikt in Asien zeigte das gegenteilige Signal. Ein Bauboom trieb die Angebotspreise immer weiter nach oben, bis sie sich den Kosten eines nahegelegenen Büroneubaus annäherten. An diesem Punkt begannen Marktteilnehmer zu rechnen und kamen zu dem Schluss, es sei sinnvoller, Land zu kaufen und zu bauen, als eine bestehende Immobilie zu erwerben — und prompt strömte neues Angebot herein und brach die Aufwärtsdynamik der bestehenden Immobilienpreise. In dem Moment, in dem der Wiederbeschaffungskosten-Sicherheitsgurt aufging, legte der Markt selbst die Bremse ein.

Ein Sicherheitsgurt, kein Airbag

Diese Absicherung hat echte Grenzen. Wiederbeschaffungskosten erklären, warum ein Preis kaum weiter fallen dürfte — sie sagen nichts darüber, ob das Gebäude tatsächlich gut performen wird. Selbst wenn man weit unter den Wiederbeschaffungskosten kauft, ist ein niedriger Kaufpreis keine unterbewertete Gelegenheit, wenn keine zugrunde liegende Nachfrage für diesen Standort existiert — wenn dort von vornherein niemand etwas bauen wollen würde. Es ist einfach eine Immobilie, die niemand will.

Deshalb koppeln erfahrene Investoren den Wiederbeschaffungskosten-Test immer mit einer zweiten Frage: Warum existiert diese Lücke überhaupt? Erkennt der Markt einfach einen tatsächlich vorhandenen Wert nicht, oder ist der Standort strukturell unattraktiv? Im ersten Fall ist der Sicherheitsgurt auch eine Chance. Im zweiten Fall bist du angeschnallt — aber es war nie ein Auto, das sich zu fahren lohnte.

Beim nächsten Blick auf ein Preisschild

Es lohnt sich, bei jedem Blick auf ein Immobilien-Preisschild eine gewohnheitsmäßige Frage zu stellen: „Bin ich zu diesem Preis besser dran, neu zu bauen, oder das hier zu kaufen?” Ertappt man sich beim Durchdenken dieser Frage dabei, einen Makler vor sich zu sehen, der Zahlen auf einen Notizblock kritzelt, hat man bereits die halbe Lektion gelernt.

Spielregel — Die Lücke zwischen Kaufpreis und Wiederbeschaffungskosten (den Kosten eines Neubaus) ist ein Sicherheitsgurt, der das Verlustrisiko schützt. Je größer die Lücke, desto geringer die Bedrohung durch konkurrierendes neues Angebot; schließt sich die Lücke oder kehrt sich um, hat der Preis seinen gesamten Optimismus bereits verbraucht. Aber ein Sicherheitsgurt verhindert nicht den Unfall selbst. Billig zu kaufen und gut zu kaufen sind zwei verschiedene Fragen.

Quellen

William J. Poorvu, The Real Estate Game (1999) — der Wiederbeschaffungskosten-Test und das Prinzip „würde niemand zum doppelten Preis bauen”, als Kurzfassung rekonstruiert (kein direktes Zitat).

Wiederbeschaffungskosten: Der Sicherheitsgurt-Test „Was würde ein Neubau kosten?“