8. Co přežilo prasknutí proptech bubliny

Co generální ředitel přiznal před kamerou

V listopadu 2021 usedl generální ředitel Zillow Rich Barton na konferenční hovor s investory a přečetl jim jedinou větu: “Dospěli jsme k závěru, že cena rychlého selhání je mnohem nižší než cena dalšího prodělávání peněz na škálování operace, která nikdy nebude fungovat.” O chvíli později firma oznámila, že zcela zavírá Zillow Offers, svůj byznys tzv. iBuyingu. Jen v tom roce prodělala 881 milionů dolarů a musela propustit čtvrtinu zaměstnanců.¹

Ještě pár měsíců předtím přitom tento byznys vypadal jako nejodvážnější odpověď, jakou kdy Silicon Valley nabídlo realitnímu trhu. Zillow si vybudovalo jméno na Zestimate, bezplatné službě, která uživateli řekla, kolik jeho dům stojí. Pak si někdo položil otázku: pokud tomuto odhadu důvěřujete natolik, proč za tuto cenu sami nekupovat a neprodávat? Projet nabídky algoritmem, spočítat spravedlivou cenu, koupit za hotové během pár dní, zrenovovat a znovu prodat — to byl iBuying. Majitel domu dostal okamžitou hotovost bez mnohaměsíčního čekání na realitního makléře; firma si nechávala rozdíl v ceně a poplatky.

Problém byl v tom, že tento byznys potřeboval fungovat přesně v jedné věci: “znát cenu” a “mít odvahu a načasování skutečně za tuto cenu koupit a prodat” musely být tatáž dovednost. V praxi to byly zcela odlišné dovednosti. Cenové odhady Zestimate samy o sobě nebyly špatné — chybovost u nabízených domů se pohybovala kolem 2 %, což je srovnatelné se solidním lidským odhadcem. Jenže jakmile se konkurence rozjela, algoritmus přestal hájit přesné odhady a začal nabízet ceny, jejichž cílem bylo “vyhrát”. Domy se prodávaly za 10–20 % nad tržní cenou, v některých případech i o víc než 100 000 dolarů výš. S tisíci jednotkami takto předražených nemovitostí na skladě začaly ve druhé polovině roku 2021 stoupat úrokové sazby. Softwarová firma se v takové chvíli může jednoduše přeorientovat. Zillow zůstalo se skutečnými domy, se skutečnými střechami a zahradami. Kurz nešlo obrátit.

Přibližně ve stejné době narazili na stejnou zeď i další dva američtí iBuyeři, Opendoor a Offerpad. Jejich tržby klesly do dvou let o víc než polovinu.² Opendoor na tom bylo ještě hůř. Americká Federální obchodní komise (FTC) mu udělila pokutu 62 milionů dolarů za to, že “nakupoval nad tržní cenou a poté to prezentoval, jako by prodával pod ní”.³ Algoritmus se přitom nespletl v číslech. Mezi výpočtem a marketingovou prezentací, a stejně tak mezi výpočtem a skutečnou realizací obchodu, stál lidský úsudek a likvidita trhu — proměnné, které tabulka nezachytí.

Tato kapitola si klade jednu otázku: napříč pětiletým proptech cyklem, který se rozhořel v roce 2021, uhasl v roce 2023 a znovu vzplál v roce 2025 — co zaniklo a co přežilo? A mají přeživší něco společného?

Za tři roky na čtvrtinu

Začněme čísly. V roce 2021 dosáhlo globální venture financování proptechu historického maxima 32 miliard dolarů.⁴ V roce 2022 kleslo na 19,75 miliardy a v roce 2023 na 11,38 miliardy dolarů — meziroční pokles o 42 %. Jen první čtvrtletí roku 2023 bylo meziročně nižší o 77 %.⁵ Za tři roky se přísun kapitálu smrsknul zhruba na třetinu svého vrcholu.

Tento kolaps nebyl specifický jen pro proptech. Ve stejném období se likvidoval každý “hyperrůstový příběh” postavený na nízkých úrokových sazbách. V realitní aréně ale byla tato likvidace nezvykle brutální, a to z jednoduchého důvodu. Nemovitosti jsou svou povahou kapitálově náročné a pomalu se obracející aktivum. Prostředí nulových sazeb v roce 2021 vytvořilo iluzi — na pomalé odvětví se nalepily “růstové násobky softwarové firmy”. Oceňovací vzorec vytvořený pro startupy, jejichž tržby se každý rok zdvojnásobovaly, se aplikoval na firmy, které kupovaly a prodávaly cihly a maltu. Když sazby vzrostly, iluze se rozplynula. Softwarová firma umí vstřebat mírné zdražení kapitálu; firma, která si na rozvahu naskládala fyzická aktiva, nese šok z vyšších sazeb mnohem přímočařeji a mnohem rychleji.

Rok 2025 přinesl obrat. Globální financování proptechu se meziročně odrazilo o 67,9 % na 16,7 miliardy dolarů a kapitál směřující do proptechu zaměřeného na AI vzrostl na začátku roku 2026 o 176 %.⁶ Číst tento návrat jako repríza roku 2021 by ale bylo mimo. Jak uvidíme dál, dnešní kapitál nehoní příběh o “vytvoření nové třídy aktiv” — honí mnohem užší a mnohem ověřitelnější slib: snížení nákladů na existující pracovní procesy. Kapitálové trhy, které si prošly jedním kompletním cyklem boomu a propadu, se vrátily jako mnohem přísnější zkoušející.

Druhý kolaps: Když se realitní firmy tvářily jako technologické firmy

iBuying nebyl jedinou obětí. Souběžně s ním probíhal ve stejných pěti letech druhý kolaps, přicházející z opačného směru: firma pro sdílené kanceláře WeWork a startup modulární výstavby Katerra.

Byznys WeWorku byl v jádru jednoduchý. Podepsat s pronajímateli dlouhodobé nájemní smlouvy (obvykle na 10 a více let), zrenovovat, rozporcovat prostor na malé jednotky a ty krátkodobě podnajímat (měsíc od měsíce) — v realitní řeči jde o podnájemní byznys. Firma se ale sama nazývala “technologickou platformou, která buduje komunitu”, a investoři na ni aplikovali oceňovací násobek softwarové firmy — desítky násobků tržeb —, jako by jí skutečně byla.

To, co se tím schovávalo, byl nesoulad durací (duration mismatch), jedno z nejstarších a nejznámějších rizik v nemovitostech. WeWork dlužil deset let nájmu, ale vybíral tržby, které nájemci mohli kdykoli zrušit. V dobrých časech taková struktura nafukuje zisky podobně jako pákový efekt. V poklesu funguje přesně obráceně: odchozí platby zůstávají fixní, zatímco příchozí tržby vysychají jako první. Když pandemie otřásla poptávkou po kancelářích, struktura se zhroutila přesně tímto směrem. Čtyři roky po neúspěšném pokusu o IPO vyhlásil WeWork v roce 2023 bankrot.⁷

Katerra, startup modulární výstavby, dospěl ke stejnému závěru jinou cestou. Získal masivní investici od SoftBanku, ale zkolaboval už v roce 2021. WeWork a Katerra mají jasnou společnou linku: dát realitní aktiva na rozvahu a pak za ně požadovat ocenění jako u softwarového startupu. Nemovitosti nesou vysokou páku a jsou citlivé na hospodářský cyklus. Když to vtěsnáte do venture-kapitálového růstového vzorce — kde ztráty mohou při škálování růst, pokud se tím získává tržní podíl —, fyzikální zákony nemovitostí (cash flow, durace, hospodářský cyklus) nezmizí; jen se schovají za startupovou hantýrku. Byla to drahá lekce, že mluvit technologickým jazykem nezmění jazyk, kterým mluví finanční výkazy.

Třetí kolaps: Ústup od “nejsme realitní firma”

Třetí případ se odehrál potichu, ale stejně jistě. Proptech makléřské firmy, které vznikly v polovině 10. let, se v té či oné formě všechny hlásily k tvrzení “jsme softwarová firma, ne realitní kancelář”. V čele šly Compass a Redfin.

V praxi ale zůstal byznys, který stále vyžadoval lidi chodící po nemovitostech. Ukazování nabídek, zprostředkování vyjednávání, uzavírání obchodů — to všechno stále potřebovalo makléře, a jejich mzdy a marketingové náklady tvořily většinu výsledovky. Software byl vrstva položená na tomto pracovně náročném odvětví; odvětví samotné nikdy nenahradil.

Když sazby vzrostly a objem transakcí vyschl, obnažila se neschopnost struktury pokrýt fixní náklady. Compass mezi lety 2022 a 2023 provedl tři a více kol propouštění, přičemž organizační restrukturalizace pokračovala i poté.⁸ Redfin po opakovaných kolech restrukturalizace nakonec v roce 2025 koupil hypoteční gigant Rocket Companies za 1,75 miliardy dolarů, čímž firma přišla o status samostatné veřejně obchodované společnosti.⁹ Pozoruhodné je, že se Redfin v tomto procesu vrátil k tradičnímu modelu založenému na provizi. Původní příběh o “rozbití samotné struktury makléřských provizí pomocí technologie” tak přistál na mnohem skromnější půdě “používání lepších nástrojů v rámci existujícího odvětví”.

Když všechny tři kolapsy položíme vedle sebe, vynoří se vzorec. iBuying věřil, že může mít rychlost i přesnost zároveň — a zhroutil se. WeWork a Katerra věřily, že realitní aktiva lze nafouknout jako startup — a zhroutily se. Compass a Redfin věřily, že software může nahradit pracovně náročné odvětví — a místo aby ho nahradily, skončily u toho, že mu jen asistují. Všechny tři příběhy mají stejného jmenovatele: nemovitosti nejsou software. Ať je algoritmus navrch jakkoli sofistikovaný, fyzikální zákony skutečného aktiva — zásoby, durace, práce, hospodářský cyklus — nezmizí.

Co mají přeživší společného: vyhráli ti, kdo nevlastnili

Firmy, které prošly stejnými pěti lety relativně nedotčené, sdílí jasný rys. Většina z nich nedržela aktiva přímo — prodávaly data, platformy a pracovní procesy.

Nejlepším příkladem je CoStar Group. CoStar prodává data a analýzy realitního trhu; sama budovy nekupuje ani neprodává. Poklesu využila jako příležitosti — v únoru 2025 koupila firmu pro 3D digitální dvojčata Matterport za 1,6 miliardy dolarů a skupovala zlevněnou konkurenci i příbuzné technologie, aby rozšířila svůj záběr.¹⁰ Stejný trend je vidět napříč celým proptechem. Do listopadu 2025 dosáhl počet fúzí a akvizic v proptechu 163, čímž už překonal celý rok 2024 (134) a přibližoval se vrcholu z roku 2022 (170).¹¹ Private equity se podílel zhruba na třetině těchto obchodů — jde o takzvanou strategii “vertikálního SaaS roll-upu”, kdy se postupně skupují softwarové firmy obsluhující konkrétní úzký pracovní proces a sešívají se dohromady.

Číst tento trend jako úpadek odvětví by byl omyl. Blíží se to spíš signálu zrání. Odvětví přechází z rané fáze, kdy si jednotlivé startupy budovaly každý svůj vlastní byznys, do konsolidační fáze, kdy malý počet platforem držících data a pracovní procesy vstřebává zbytek. Podobný směr je vidět i v Evropě, kde firmy vyvíjející software pro leasing a správu aktiv rostly akvizicemi regionální konkurence napříč kontinentem. Pokud iBuying maximalizoval riziko tím, že si “přímo nabral zásoby na sklad”, přeživšími se stali ti, kdo zásoby nenabírali, ale místo toho prodávali informace a nástroje lidem, kteří s nimi obchodovali. Nebyli tak přímo vystaveni výkyvům cen aktiv, jak trh rostl a klesal, a poptávka po samotných datech zůstávala stálá bez ohledu na to, zda byl trh horký, nebo chladný.

Odraz v roce 2025 a proč je jiný

Vraťme se k odrazu z let 2025–2026. Prostý fakt, že financování proptechu opět roste, může vyvolat znepokojivou otázku: opakuje se boom? Trochu bližší pohled na data ale ukazuje, že tento odraz má zásadně jinou strukturu než rok 2021.

Jak jsme viděli ve 3. kapitole, adopce AI ve správě nemovitostí skočila z 20 % v roce 2024 na 58 % v roce 2025 — ale skutečně “plně automatizovalo” byť jen jeden proces jen 8 % firem.¹² Právě v této mezeře je jádro věci. Adopce explodovala, ale změna, kterou tato adopce přináší, zůstává mnohem postupnější, mnohem ověřitelnější. Dnešní vlna AI nezačíná příběhem o “vytvoření nové třídy aktiv” nebo “rozvrácení struktury odvětví”. Začíná mnohem konzervativnějším a mnohem měřitelnějším slibem: snížit mzdové náklady pracovních procesů, které už existují — prověřování nájemníků, zpracování servisních požadavků, analýzu nájemních smluv, tržní reporty.

Změnil se i postoj investorů. V roce 2021 zněla otázka: “Jak rychle tato firma dokáže obsadit trh?” Dnes zní: “O kolik procentních bodů tento nástroj skutečně sníží náklady?” Samotné hodnoticí kritérium se posunulo od “technologické novosti” k “měřitelné návratnosti investice”. Jde o explicitní zrušení vzorce z éry 2021, podle nějž se “nejdřív pálí hotovost a trh se obsazuje až potom”. A tento posun ozvěnou opakuje lekci, kterou zanechal kolaps iBuyingu: v nemovitostech nemůže samotná rychlost nahradit přesnost a samotná přesnost nemůže nahradit likviditu trhu. K přežití je potřeba obojí — a navíc ověřitelná čísla, která to podloží.

Za těchto pět let se rozšířily i hranice toho, co se počítá jako “proptech”. Raný proptech byl úzkou softwarovou nikou — leasingové platformy, makléřské aplikace. V poslední době se definice rozšířila o výstavbu, infrastrukturu, klima a energetiku a průmyslový internet věcí. Boom datových center, energetická transformace a poptávka po datech o klimatickém riziku, o kterých byla řeč v předchozích kapitolách, se vstřebávají do “realitní technologie” jako nová růstová osa. Obory, které se ještě před pěti lety považovaly za zcela oddělená odvětví, se dnes sdružují pod společného jmenovatele “digitalizace a optimalizace fyzického aktiva, kterým je budova”.

Tři lekce, které budou platit i za pět let

Nad rámec vzestupů a pádů jednotlivých firem v tomto pětiletém cyklu existují tři strukturální lekce, které by měly platit i za tři roky — a to i pro čtenáře v jiných zemích.

Za prvé, v nemovitostech zůstane “přesnost predikce” a “schopnost exekuce, tedy alokovat kapitál na základě této predikce” oddělená. Zillow neselhalo proto, že by jeho algoritmus byl špatný — selhalo proto, že v procesu převodu přesného odhadu na skutečný obchod stály v cestě likvidita trhu a načasování — proměnné, se kterými se statistické modely obtížně vyrovnávají. Tato mezera se nezavře, ať bude AI sebesofistikovanější, protože nemovitosti nejsou aktivum, které se prodá vždy, kdy chcete.

Za druhé, “mluvit technologickým jazykem” nezpůsobí, že by základní fyzikální zákony nemovitostí zmizely. WeWork, Katerra, Compass i Redfin to každý svým způsobem potvrdily. Páka, nesoulad durací a pracovní náročnost fungují stejně bez ohledu na to, jak se firma sama nazývá. Tento princip bude platit stejně i pro jakékoli nové realitní třídy aktiv, které do budoucna vzniknou, včetně datových center.

Za třetí, prodejci dat, platforem a pracovních procesů absorbují šok hospodářského cyklu lépe než přímí vlastníci aktiv. To vyvolává praktickou otázku pro každého, kdo do proptechu investuje nebo v něm pracuje: vydělává tento byznys pouze tehdy, když trh roste, nebo poptávka po informacích a nástrojích přetrvává bez ohledu na to, kterým směrem se trh pohybuje?

Vraťme se k té větě, kterou Zillow přiznalo. “Dospěli jsme k závěru, že cena rychlého selhání je mnohem nižší než cena dalšího prodělávání peněz.” Skutečné poselství této věty není, že AI neumí předpovídat ceny nemovitostí. Je to, že znát cenu a mít odvahu a likviditu na to na tuto cenu skutečně vsadit, jsou odlišné dovednosti. Tokenizace, téma příští kapitoly, čelí stejné otázce. Technologie na rozdělení aktiva na fragmenty už existuje. Otázkou je, zda existuje i trh, na kterém by se s těmito fragmenty skutečně obchodovalo v míře, jakou tento příslib naznačuje.

---

Pravidlo hry

Rychlost a přesnost necestují spolu. V nemovitostech jsou “znát cenu” a “mít odvahu a načasování skutečně za tuto cenu koupit a prodat” odlišné dovednosti. Ti, kdo prodávají informace o aktivu, aniž by si ho brali na vlastní účetnictví, přečkávají šoky hospodářského cyklu déle než ti, kdo drží aktivum samo.

---

Zdroje

Footnotes

1. Uzavření Zillow Offers a ztráty/propouštění v roce 2021 — GeekWire, “After ditching home-buying business, Zillow Group partners with rival Opendoor”; Serhant, “The End Of Zillow Offers: A Sign Of Things To Come?” ↩

2. Pokles tržeb Opendoor/Offerpad o víc než polovinu — sestaveno z reportáží Threads/earlystartupdays; Mike DelPrete, analýza “iBuyer”. ↩

3. Pokuta 62 milionů dolarů pro Opendoor od FTC — Inman, “Opendoor cutting prices in bid to get surplus inventory off books” a související zpravodajství. ↩

4. Globální VC financování proptechu 32 miliard dolarů v roce 2021 — CRETI, “2023 Proptech Venture Capital Report.” ↩

5. Pokles financování proptechu 2022–2023 (19,75 mld. → 11,38 mld. dolarů, pokles o 42 %; 1. čtvrtletí 2023 meziročně o 77 % níž) — Multifamily Dive, “Funding for proptech plummets 42%”; Commercial Observer, “Proptech VC Funding Down 77 Percent Annually.” ↩

6. Financování proptechu 16,7 miliardy dolarů v roce 2025 (nárůst o 67,9 %), proptech zaměřený na AI nahoru o 176 % — Bisnow, “The Winter Of Proptech’s Discontent May Be Ending”; PropTechJobs, “PropTech Industry Landscape and Projections (2025-2030).” ↩

7. Vyhlášení bankrotu WeWorku v roce 2023 — obecné mediální zpravodajství. ↩

8. Opakovaná propouštění ve firmě Compass 2022–2023 — InterviewPal, “Compass Layoffs 2026: 110 Jobs Cut After Anywhere Merger” a související zpravodajství. ↩

9. Opakovaná restrukturalizace Redfinu a jeho akvizice společností Rocket Companies v roce 2025 (1,75 miliardy dolarů) — TechCrunch, “Redfin is laying off more workers as housing downturn persists”; sestavené zpravodajství o akvizici Rocket Companies/Redfin. ↩

10. Akvizice Matterportu skupinou CoStar Group (1,6 miliardy dolarů, únor 2025) — ProptechBuzz, “Costar’s $1.6B acquisition of Matterport.” ↩

11. Počet fúzí a akvizic v proptechu v roce 2025 dosáhl 163 (2024: 134, 2022: 170), private equity se podílel zhruba na třetině obchodů — Levera Partners, “PropTech and Real Estate Software M&A: A Founder’s Guide to the 2025-26 Market”; CRETI, “The Great Proptech Shakeup.” ↩

12. Adopce AI ve správě nemovitostí z 20 % (2024) na 58 % (2025), 8 % firem plně automatizovalo — MarketScale, “AI and automation fuel a new wave of real estate and property tech investment”; MRI Software, “PropTech trends for 2026.” ↩