Hoofdstuk 4. Cycli: iedereen kent ze, niemand ontsnapt eraan

Het liquidatiebevel

Op 29 januari 2024 sprak rechter Linda Chan bij het Hooggerechtshof van Hongkong een kort vonnis uit: de liquidatie van China Evergrande Group werd bevolen. In de rechtszaal zaten alleen advocaten in pak, maar de zin liquideerde veel meer dan een handvol torens van dertig verdiepingen. Ooit de grootste grondbezitter van China, met 1.300 lopende projecten in 280 steden en zelfs een eigen voetbalclub, was het bedrijf in 2021 in gebreke gebleven, sukkelde nog drie jaar voort en sloot uiteindelijk de deuren. Alleen al in 2021 en 2022 stapelde het verliezen op van meer dan 81 miljard dollar.¹ Honderdduizenden kopers die onder het Chinese voorverkoopsysteem al voor appartementen hadden betaald, bleven achter als een regel op een lijst van ongedekte schuldeisers, nog altijd wachtend op gebouwen die nooit zouden worden afgebouwd.

Op datzelfde moment, aan de andere kant van de wereld, speelde zich in stilte een heel ander drama af op de Amerikaanse kantorenmarkt. Brookfield, een van de grootste vastgoedbeheerders ter wereld, ontmantelde een groot blok kantoorpanden bij Washington, DC. Tegenover structurele verschuivingen — thuiswerken, een krimpende federale voetafdruk — deed een van de meest doorgewinterde risicomanagers van de sector afstand van precies die beleggingscategorie die ooit als de veiligste van allemaal gold: het trofeekantoor.² De redenen achter Evergrandes ineenstorting en Brookfields terugtocht lijken oppervlakkig bekeken op niets. Maar beide bedrijven maakten dezelfde ervaring door: de aanname dat “dit actief gisteren nog veilig was” verdampte van de ene op de andere dag.

Evergrandes liquidatie en Brookfields uitverkoop lijken op het eerste gezicht niets met elkaar te maken te hebben. Het ene is de ineenstorting van China’s door de staat aangestuurde ontwikkelingsmodel; het andere is de herschikking van Amerikaanse kantoren, aangedreven door renteverhogingen en thuiswerken. De triggers zijn totaal verschillend. Maar leg deze twee gebeurtenissen naast twee andere van dertig en vijftien jaar geleden, en er komt iets vreemds aan het licht. Bangkok, 1997. Las Vegas, 2008. De oppervlakkige oorzaken waren telkens anders — een munt, een subprime-lening, een pandemie, inflatie. Graaf eronder, en steeds ligt hetzelfde begraven: krediet, opgestapeld op vastgoedonderpand, dat op een moment vervalt waarop het niet langer kan worden terugbetaald.

Bangkok, 1997: de eerste waarneming

Het verhaal begint terecht in Bangkok. In het begin van de jaren negentig gold Thailand als een van de “Aziatische tijgers” — een economie die 8 tot 9 procent per jaar groeide, overspoeld met buitenlands kapitaal, en vastgoed was het gemakkelijkste kanaal om dat te absorberen. Kranen vulden de skyline van Bangkok. Banken streden om ontwikkelaars te financieren, die de met dat geld gekochte grond op hun beurt als onderpand gebruikten om nog meer te lenen en nog meer grond te kopen. Niemand schreef de aanname dat “deze groei ooit kan stoppen” ergens in een enkele rekensom. De Thaise baht was gekoppeld aan de dollar, en in het vertrouwen op die koppeling leenden Thaise bedrijven in dollars en pompten het geld in Thais vastgoed.

In juli 1997 kon de Bank van Thailand de verdediging van de baht niet langer betalen en liet hem vrij zweven. De munt stortte bijna onmiddellijk in. Het probleem was dat de Thaise bedrijfsschuld in dollars luidde. Zodra de wisselkoers ongeveer halveerde, kon het in baht verdiende huurinkomen niet eens meer de helft van de dollarschuld dekken. Halfafgebouwde betonskeletten stonden jarenlang als spoken in het centrum van Bangkok. De crisis sloeg meteen over naar Indonesië, Zuid-Korea en Maleisië. De zichtbare trigger was de wisselkoers. Maar de reden waarom de valutacrisis de reële economie zo diep, en zo lang, raakte, was het overtollige krediet dat eronder was opgestapeld in de vorm van vastgoedleningen. Was het de wisselkoers niet geweest, dan had iets anders de trekker overgehaald. Het buskruit lag al hoog opgestapeld.

Las Vegas, 2008: hetzelfde buskruit, een andere trigger

Elf jaar later stapelde het buskruit zich opnieuw op, ditmaal aan de andere kant van de Stille Oceaan. De vorm van het onderpand was veranderd. Het waren niet langer commerciële ontwikkelingsleningen, maar subprime-hypotheken, opgeknipt en herverpakt tot effecten. In het begin van de jaren 2000 was het geloof dat Amerikaanse huizenprijzen “nooit dalen” vrijwel een religie. Leningen die 100 procent van de woningwaarde dekten, werden verkocht aan leners met een slechte kredietwaardigheid en zonder inkomensverificatie, en die leningen werden op Wall Street opnieuw opgeknipt en verkocht aan pensioenfondsen en banken wereldwijd.

Las Vegas was deze roes in het klein. Vanaf het begin van de jaren 2000 overspoelden nieuwe woonwijken de woestijn ten zuiden van de Strip als een opkomend tij. Vastgoedbemiddeling werd een van de grootste bedrijfstakken van de stad, en “flippen” — een huis kopen en binnen enkele maanden weer verkopen — werd een bijverdienste voor gewone kantoormedewerkers. Van de piek in 2006 tot het dieptepunt in 2012 daalde de mediane huizenprijs in Las Vegas met bijna 60 procent. Een groot deel van de woningvoorraad van de stad kwam onder water te staan — minder waard dan het nog openstaande leningsaldo.

De trigger was geen wisselkoers, maar het instorten van de subprime-effecten. De onderliggende structuur was identiek aan die van Bangkok. Bovenop de aanname dat vastgoedwaarden voor altijd zouden stijgen, werd krediet opgestapeld zonder enige echte verificatie van de terugbetalingscapaciteit, en op het moment dat die aanname brak, begon de hefboom in omgekeerde richting te werken. In Bangkok stortte de wisselkoers in en explodeerde de dollarschuld; in Las Vegas stortten de huizenprijzen in en overtroffen de leningsaldi de waarde van de activa. Het mechanisme sprak op beide plekken dezelfde taal: een daling van de onderpandwaarde, versterkt door hefboomwerking.

Het feit dat hefboomwerking een versterker is, wordt met cijfers duidelijker. Stel dat een belegger die een gebouw volledig met eigen geld koopt, een rendement op activa (ROA) van 9 procent behaalt. Voeg een lening toe die de helft van de aankoopprijs dekt, tegen een rente van 7 procent met een hypotheekconstante van 8 procent (de schuldendienstlast), dan blijft het rendement op eigen vermogen (ROE) niet op 9 procent — het springt ver de dubbele cijfers in, omdat de noemer krimpt van het totale vermogen naar het daadwerkelijk ingelegde eigen vermogen. Het probleem is dat deze hefboom geen richting kent. Op het moment dat de huren verzwakken, de leegstand stijgt, of de onderpandwaarde zelf instort — waardoor het rendement van het actief onder de kosten van de schuldendienst zakt — versterkt diezelfde hefboom de verliezen met exact dezelfde vermenigvuldigingsfactor. Toen de huizenprijzen in Las Vegas met 20 procent daalden, verdampte het eigen vermogen van een eigenaar die 80 procent van de aankoopprijs had geleend, rekenkundig gezien volledig. Toen de baht in Bangkok halveerde, verdween het eigen vermogen van een ontwikkelaar achter dollarschuld volgens dezelfde rekenkunde. Op het hoogtepunt van de cyclus is hefboomwerking een vriend. Op het moment dat de cyclus keert, wordt diezelfde hefboom het touw dat zich als eerste om de nek van de lener aantrekt.

2020, en 2021–2026: de illusie van “dit keer is het anders”, opnieuw

De trigger in 2020 was een virus. Pandemische lockdowns maakten kantoren wereldwijd leeg, en centrale banken verlaagden de rente naar historische dieptepunten om hun economieën te ondersteunen. Toen de rente in 2020 en 2021 richting de 3 procent zakte, stroomde het goedkope geld dat het systeem overspoelde opnieuw naar vastgoed.³ Ditmaal werd het geld niet geabsorbeerd door kantoren en winkels, maar door logistieke centra, woningvastgoed en een nieuw opkomende beleggingscategorie: datacenters. Het verhaal dat “nulrente de nieuwe norm is” verspreidde zich onder beleggers. Vastgoed werd geherdefinieerd als een veilig actief dat een beter rendement bood dan een spaarrekening.

In 2022 verhoogden centrale banken de rente in het snelste tempo ooit om de inflatie te bestrijden. Kapitaalstructuren die tijdens de nulrentejaren waren opgebouwd — gebouwen gekocht met goedkope schuld en geprijsd tegen lage cap rates (aanvangsrendementen) — raakten van de ene op de andere dag uit de mode. Zodra staatsobligaties vrijwel risicoloos 4 tot 5 procent begonnen te betalen, hield het enige dat vastgoed voor zich had — een “veilig rendement” — op iets bijzonders te zijn. Per 2026 ramen brancheprognoses de herprijzing van commerciële vastgoedwaarden op 20 tot 25 procent onder de piek.⁴

Tot hier is het patroon vertrouwd. Bangkok had een valuta; Las Vegas had subprime; ditmaal was het de rente. De trigger verandert telkens, maar wat erachter schuilgaat nooit: overtollig krediet, opgebouwd in een periode van lage rente en optimisme, en op het moment dat die aanname wordt verraden, loopt de hefboom achterstevoren. Eén academisch overzicht bevestigt opnieuw dat de meeste grote financiële crises van de afgelopen decennia hun oorsprong vinden in vastgoedbubbels.⁵

Deze cyclus heeft twee kenmerken die hem onderscheiden van de voorgaande drie.

De eerste anomalie: vraag die niet terugkeert

De crises van 1997 en 2008 waren crises die “herstelden”. Bangkoks spookgebouwen raakten uiteindelijk vol. Las Vegas’ huizen onder water kregen hun waarde uiteindelijk terug, ongeveer een decennium later. Wanneer krediet opdroogde, bevroor de markt; wanneer krediet weer vloeide, dooide hij. Het was een cyclus in de ware zin van het woord.

De kantorencyclus van 2021–2026 is anders. Wat de pandemie achterliet, was geen tijdelijke schok, maar een blijvende verandering in menselijk gedrag. Per 2023 lag de Amerikaanse kantoorbezetting nog altijd op ongeveer de helft van het niveau van vóór de pandemie, en onderzoeksbureau Capital Economics voorspelt dat de Amerikaanse kantoorwaarden pas in 2040 hun niveau van vóór de pandemie zullen terugwinnen.⁶ Dit is geen leegstand die zich weer vult zodra de economie verbetert. Het betekent dat mensen de handeling van forenzen naar kantoor niet meer bijna zo hard nodig hebben als voorheen. De gebouwen staan er nog, volkomen intact. Maar een groot deel van de reden waarom die gebouwen moesten bestaan, is stilletjes verdwenen.

Als gevolg daarvan is de herprijzing van deze cyclus geen golf die daalt en dan weer stijgt — het is een structureel knelpunt, waarbij de kredietstructuren die tijdens de laagrentejaren zijn opgebouwd, massaal moeten worden geherfinancierd. In 2025 en 2026 samen worden vervallende commerciële hypotheken, afhankelijk van de bron, geraamd op circa 1,8 biljoen dollar.⁷ Het is de rekening die binnenkomt nadat het feest voorbij is. En deze cyclus vergroot de kloof — in een ongekende mate — tussen de instellingen die zich die rekening kunnen veroorloven, en de individuen en kleinere spelers die dat niet kunnen.

De tweede anomalie: er is niet langer slechts één klok

Het epicentrum van de Aziatische financiële crisis van 1997 lag in Azië. Het epicentrum van de subprime-crisis van 2008 lag in de Verenigde Staten. En Azië, het nulpunt in 1997, kwam 2008 relatief goed door — de pijnlijke hervormingen van 1997 hadden inmiddels zijn bankensystemen gehard. De laatste twee cycli verplaatsten hun epicentrum, maar liepen uiteindelijk toch samen op één wereldwijde klok.

Ditmaal niet. Terwijl het Westen zijn rentecyclus doormaakte, doorliep China zijn eigen afbouw van vastgoedschuld op een volledig onafhankelijk tijdschema. Evergrandes ineenstorting voltrok zich op een ander schema dan de Amerikaanse renteverhogingen, en om andere redenen. Was de trigger van het Westen inflatie en verkrapping, dan was China’s trigger het “drie-rode-lijnen”-beleid — hefboomratio-regelgeving die de overheid in 2020 invoerde.⁸ Als gevolg daarvan draait de mondiale vastgoedwereld per 2026 niet meer op één cyclus, maar op meerdere klokken, elk tikkend op zijn eigen ritme: Europa bereikt een bodem terwijl de Amerikaanse kantorenmarkt nog altijd naar een vloer zoekt, en China doorloopt een compleet andere fase.

De klok van 18 jaar, of de mythe

Hier loont het de moeite stil te staan bij een ander soort klok. In 1933 ontdekte econoom Homer Hoyt, bij zijn onderzoek naar grondwaarden in Chicago, een merkwaardige regelmaat: vastgoedprijzen stegen doorgaans ongeveer veertien jaar lang en stortten dan over vier jaar in, een patroon dat zich bijna een eeuw lang had herhaald. De Britse econoom Fred Harrison verfijnde deze waarneming later en gaf haar een naam: de “18-jaarscyclus in vastgoed”. Zet de Amerikaanse dieptepunten op een rij, en de klok komt met verontrustende precisie overeen — 1933, 1952, 1970, 1990, 2008. Harrison gebruikte dit patroon om de crash van 2008 jaren van tevoren publiekelijk te voorspellen, wat destijds aanzienlijke aandacht trok.

Of deze theorie een echte onderliggende wetmatigheid beschrijft, of gewoonweg een geloofwaardig klinkende reeks toevalligheden is, blijft ook onder economen onderwerp van debat. Maar als de klok klopt, zou het volgende dieptepunt ergens rond 2026 moeten vallen. En inderdaad, per 2026 discussieert een deel van de vastgoedsector opnieuw over de vraag of “de 18-jaarscyclus zijn einde nadert”.⁹ Het argument voor wetenschappelijke precisie is dun. Wat dit getal betekenisvol maakt, is niet zijn voorspellende kracht — het is dat het elke keer hetzelfde verhaal vertelt. Ongeveer eens per generatie lenen mensen geld, bouwen ze, en overtuigen ze zichzelf ervan dat vastgoed voor altijd zal stijgen, om het vervolgens weer helemaal te vergeten.

Een grens oversteken maakt de cyclus wreder

Dezelfde kredietcyclus landt heel anders, afhankelijk van of de persoon die erin gevangen zit staatsburger is of buitenlander. Voor de binnenlandse kopers van Evergrande of Las Vegas betekende de neergang een vermogensverlies — maar zij hadden tenminste hun eigen rechtbanken, hun eigen taal, hun eigen politici om zich tot te wenden. Buitenlandse beleggers die over een grens heen op dezelfde cyclus meestapten, hebben zo’n kussen niet.

Terwijl de Turkse lira na 2018 meer dan 80 procent van zijn waarde tegenover de dollar verloor, moesten Europese beleggers die appartementen hadden gekocht in Bodrum en Antalya toezien hoe hun panden intact bleven terwijl hun inleg simpelweg verdampte. De huurrendementen zagen er in lokale valuta prima uit, maar zodra die inkomsten werden teruggerekend naar euro’s, verslond de daling van de lira de huurwinsten meermaals over.¹⁰ Rond dezelfde periode verloor het Egyptische pond sinds maart 2022 ongeveer tweederde van zijn waarde (circa 68 procent) tegenover de dollar. Marketingmateriaal prees nominale prijsstijgingen van meer dan 100 procent voor units in de New Administrative Capital aan, maar de werkelijke, in dollars omgerekende waarde werd juist uitgehold.¹¹ In beide gevallen werd de uitkomst veel minder bepaald door de cyclus in de vastgoedmarkt zelf dan door de cyclus in de nationale munt. Op het moment dat een belegger een grens oversteekt, rijdt hij op twee cycli tegelijk — vastgoed en wisselkoers. Draaien beide dezelfde kant op, dan tellen de verliezen niet simpelweg op. Ze vermenigvuldigen.

Wat men zegt op het hoogtepunt

De opvallendste gemeenschappelijke factor over dertig jaar herhaling heen zit niet in de cijfers — hij zit in de zinnen die mensen uitspreken. Op elk hoogtepunt zeiden de meeste marktdeelnemers vrijwel dezelfde zin, in verschillende talen.

In Bangkok galmde in 1996 op vastgoedseminars de uitspraak: “Thailand wordt Azië’s vierde tijger, en deze groei kent geen einde.” In Las Vegas werd in 2006 een statistische illusie — “Amerikaanse huizenprijzen zijn nog nooit landelijk tegelijk gedaald” — formeel als aanname in acceptatiemodellen vastgelegd. Op vastgoedconferenties in New York en Londen kreeg in 2021 de uitspraak applaus die luidde: “Ultralage rente is structureel permanent geworden; inflatie is nu een relikwie uit het verleden.”¹² Alle drie de uitspraken klonken redelijk op het moment dat ze werden gedaan. Alle drie werden binnen enkele jaren volledig op hun kop gezet.

Het feit dat dit patroon zich over dertig jaar consistenter heeft herhaald dan welke andere indicator ook, suggereert dat de echte manier om een cyclus te voorspellen misschien helemaal geen statistisch model is, maar psychologie. Het moment waarop een markt openlijk, herhaaldelijk en met volledig vertrouwen begint te verkondigen dat “het dit keer structureel anders is” — dat is misschien wel de indicator die het dichtst bij het hoogtepunt van de cyclus staat.

Terug naar de draaideur

Toch kan deze cyclus niet simpelweg verteld worden als een verhaal dat eindigt aan de rand van een afgrond. Evergrande werd geliquideerd, maar het mondiale vastgoedsysteem stortte niet in. Toen de muur van 1,8 biljoen dollar aan vervallende leningen in 2025 en 2026 daadwerkelijk arriveerde, gebeurde niet wat zich in 2008 herhaalde. Een nieuw ecosysteem — private credit — nam de ruimte in die banken hadden achtergelaten, en een groot deel van de gebouweigenaren van wie de leningen vervielen, kon herfinancieren tegen nieuwe voorwaarden. Het was geen crisis. Het was een draaideur.

Het is de moeite waard nader te bekijken hoe die draaideur is gaan werken. De lessen van 2008 bleven in het bankwezen gegrift, en toezichthouders wereldwijd verscherpten vervolgens de kapitaaleisen voor banken aanzienlijk. Als gevolg daarvan was, tegen de tijd dat de rentecyclus van 2021–2026 daadwerkelijk toesloeg, een groot deel van de commerciële vastgoedfinanciering al van de balansen van banken verhuisd naar de losser gereguleerde wereld van private credit. Het systeem ontliep een kettingreactie in 2008-stijl die de hele banksector zou doen schudden — maar het risico werd in plaats daarvan verspreid over een private markt die veel minder transparant is. Gebouweigenaren met vervallende leningen konden stilletjes overstappen naar nieuwe voorwaarden, niet omdat regelgeving verdween, maar omdat het type kapitaal dat het risico opving zelf was veranderd. Niemand kan vooralsnog met zekerheid zeggen of dit nieuwe ecosysteem in de volgende cyclus dezelfde dempende rol zal spelen — want dit is de eerste keer dat de private-creditmarkt zelf sinds 2008 een echte stresstest doormaakt.

Ook de manier waarop het herstel van deze cyclus tot stand kwam, onderscheidt hem. Eerdere herstelperiodes werden vooral aangedreven door macrobeleid — renteverlagingen, reddingsoperaties. Ditmaal herclassificeerde kapitaal zich, zelfs terwijl kantoren instortten, snel naar opkomende sectoren — logistiek, datacenters, seniorenhuisvesting — waardoor de statistieken van commercieel vastgoed uiteenvielen in extreme winnaars en extreme verliezers. De structurele signatuur van deze fase was geen brede opleving over het hele vastgoed heen op de bodem van de cyclus; het was een K-vormige uitstap, waarbij sommige sectoren permanent van het toneel verdwenen en andere recordhoogtes bereikten. Dat verhaal vervolgt in het volgende hoofdstuk, over de dood en wedergeboorte van het kantoor.

Spelregel

De vastgoedcyclus is geen rentecyclus. Het is een kredietcyclus. De trigger verandert telkens — een valuta, een effect, een virus, inflatie — maar eronder ligt altijd hetzelfde: overtollig krediet, opgestapeld op vastgoedonderpand.

De meest nauwkeurige indicator van een cyclus is geen statistiek. Het is een zin. Op het moment dat de uitspraak “dit keer is het structureel anders” applaus begint te oogsten in een conferentiezaal, ligt dat moment dichter bij de top dan welke indicator ook ooit zou kunnen.

Wanneer krediet opdroogt, bevriezen markten — maar ze storten niet altijd in. Soms worden ze in plaats daarvan een draaideur. Wat het verschil bepaalt, is niet de omvang van de crisis. Het is hoe snel een nieuw kredietecosysteem de ruimte vult die de banken hebben achtergelaten.

---

Bronnen

Footnotes

1. Statista, “The Staggering Losses of the Chinese Property Crisis Emerge” — cumulatieve nettoverliezen van ongeveer 81 miljard dollar over 2021–2022 voor Evergrande en andere Chinese ontwikkelaars; CNN Business, “Evergrande, symbol of China’s property crisis, heads to liquidation” (2024) — het liquidatiebevel van het Hooggerechtshof van Hongkong van 29 januari 2024. ↩

2. Samengesteld uit brancheberichtgeving over Brookfields verkoop van kantoorpanden nabij Washington, DC. Zie hoofdstuk 2 voor een gedetailleerde analyse van het institutionele kapitaal dat bij deze verkoop uitstapt, en van de family offices en opportunistische fondsen die instappen om te kopen. ↩

3. Deloitte Insights, “2026 commercial real estate outlook”; Morgan Stanley, “Real Estate at an Inflection Point” — beleidsrente die in 2020–2021 daalde naar historische dieptepunten (circa 3 procent), gevolgd door een scherpe daaropvolgende verkrapping. ↩

4. PwC/ULI, “Emerging Trends in Real Estate: Global 2026”; Principal Asset Management, “2026 Inside Real Estate Outlook” — geraamde herprijzing van commerciële vastgoedwaarden van 20–25 procent ten opzichte van de piek. ↩

5. MDPI Real Estate, “Cycles, Trends, Disruptions: Real Estate Centrality on the GFC, COVID-19, and New Techno-Economic Paradigm” (2023) — een academisch overzicht dat opnieuw bevestigt dat veel van de grote financiële crises van de afgelopen decennia hun oorsprong vinden in vastgoedbubbels. ↩

6. Prognose van Capital Economics, aangehaald via Deloitte Insights en anderen — Amerikaanse kantoorbezetting op ongeveer de helft van het niveau van vóór de pandemie per 2023, waarbij herstel van de kantoorwaarden naar het niveau van vóór de pandemie pas rond 2040 wordt verwacht. ↩

7. Mortgage Bankers Association (MBA) — gecombineerde vervallende commerciële hypotheken over 2025–2026 van circa 1,8 biljoen dollar (ongeveer 7.000 objecten); sommige particuliere analyses ramen het cijfer boven 2 biljoen dollar. ↩

8. Achtergrond over de beleidstrigger achter China’s vastgoedcrisis (de “drie-rode-lijnen”-hefboomregelgeving, ingevoerd in 2020) — Council on Foreign Relations, “Does Evergrande’s Collapse Threaten China’s Economy?”; Wikipedia, “Chinese property sector crisis (2020–present)” (samengesteld uit openbare berichtgeving ter kruiscontrole). ↩

9. De theorie van de “18-jaarscyclus in vastgoed”, verfijnd door Fred Harrison en anderen, die de Amerikaanse dieptepunten van 1933, 1952, 1970, 1990 en 2008 op één lijn brengt; Norada Real Estate, “What is the 18-year Real Estate Cycle?”; BiggerPockets, “The ‘18-Year Real Estate Cycle’ Ends in 2026 (What Now?)” — aangehaald voor de branchediscussie per 2026. Opmerking: de methodologische precisie van dit kader is laag, en het wordt hier gepresenteerd als een populair observatiekader, niet als een academisch gevalideerde wet. ↩

10. Samengesteld uit berichtgeving van Property Guides, The Luxury Playbook en anderen — de daling van de Turkse lira met meer dan 80 procent tegenover de dollar sinds 2018, en circa 8,7 miljard dollar aan buitenlandse kapitaaluitstroom alleen al in 2025. ↩

11. Global Finance, “Egypt Devalues Currency, Raises Interest Rates”; wisselkoersgegevens (XE, TradingEconomics) — van ongeveer 15,65 EGP per dollar in maart 2022 naar ongeveer 49,6 EGP per dollar medio 2026, een daling van circa 68 procent tegenover de dollar. (Opmerking: 8,88 EGP/USD weerspiegelt de vaste wisselkoers vóór de overgang naar een zwevend stelsel in november 2016, een aparte periode ten opzichte van de hier besproken devaluatie na 2022. ) ↩

12. Deze drie uitspraken zijn reconstructies van verhalen die op het hoogtepunt van elke cyclus wijdverspreid circuleerden; het zijn geen letterlijke citaten die aan een specifiek individu worden toegeschreven. ↩