Ciclos: as quatro estações do mercado imobiliário — só que as estações nunca duram o mesmo tempo
Quando a primavera chega, todo mundo sabe que o verão vem em seguida.
Ciclos: as quatro estações do mercado imobiliário — só que as estações nunca duram o mesmo tempo
Quando a primavera chega, todo mundo sabe que o verão vem em seguida. Quando o verão atinge o pico, todo mundo sabe que o outono vem depois. As estações mantêm sua ordem. O que ninguém sabe ao certo é quanto tempo cada uma vai durar — se esta primavera em particular vai durar três meses ou cinco. O mercado imobiliário funciona da mesma forma. Todo mundo sabe que uma retração vem depois de um boom. O que ninguém sabe de antemão é se esse boom vai durar três anos ou dez.
As estações sempre chegam na mesma ordem
O mercado imobiliário segue uma sequência notavelmente consistente. O capital se solta, os juros caem, investidores entram em massa e disputam entre si. Primavera. Os preços continuam subindo, novos empreendimentos inundam o mercado, e se espalha o otimismo de que “desta vez é diferente”. Verão. A oferta ultrapassa a demanda, o crescimento dos aluguéis estagna, e os sinais começam a parecer estranhos. Outono. Depois o crédito seca, vendas de imóveis em dificuldade inundam o mercado, e os preços desmoronam. Inverno. Olhando para trás só nos últimos trinta anos — a crise financeira asiática de 1997, a crise financeira global de 2008, a bolha de juros ultrabaixos da era da pandemia no início dos anos 2020 — o gatilho foi diferente em cada caso, mas por baixo dele a mesma estrutura seguiu se repetindo: excesso de crédito se acumulando sobre o setor imobiliário, até que, em algum momento, ele explodiu.
William Poorvu, que lecionou prática imobiliária em Harvard por décadas, apresentou essa repetição por meio de uma frase emprestada de um colega, John Vogel: “O ciclo imobiliário dura dez anos, mas a memória das pessoas dura apenas cinco.” Cerca de cinco anos depois de um mercado desabar, as pessoas esquecem o quão frio foi o último inverno e voltam a acreditar que “desta vez é diferente”. Em praticamente todo pico de ciclo, a maioria dos participantes acreditava que a alta em curso era estrutural e não se reverteria — a tese do crescimento sem limites na Ásia do fim dos anos 1990, o mito de que “o preço dos imóveis nunca cai” nos Estados Unidos dos anos 2000, a crença em juros permanentemente baixos no início dos anos 2020. Todo mundo sabe, em abstrato, que as estações vêm. E, ainda assim, a ilusão de que o inverno não vai chegar continua se repetindo, ciclo após ciclo.
Então por que esta estação parece tão longa
A ordem das estações é previsível; sua duração, não. Algumas primaveras terminam curtas e abruptas; outras se estendem por anos. Uma teoria popular, rastreando os vales do mercado imobiliário americano desde a década de 1930, propõe um ciclo de aproximadamente dezoito anos — quatorze anos de expansão, quatro de contração. Os defensores da teoria apontam que os anos de vale — 1933, 1952, 1970, 1990, 2008 — se alinham com uma regularidade quase inquietante em torno desse intervalo de dezoito anos. O economista britânico que primeiro refinou esse padrão ficou conhecido por prever a crise de 2008 com anos de antecedência usando apenas essa estrutura, e, se o relógio se mantiver, a matemática aponta para o próximo vale por volta de 2026.
O que importa aqui não é precisão científica, mas o apelo intuitivo que o número oferece. À pergunta “por que o mercado imobiliário continua desabando justo quando todo mundo esqueceu a última vez”, dezoito anos soa como uma resposta plausível. Mas há uma armadilha que vale a pena nomear. Se uma estação voltasse sempre com exatamente a mesma duração, ela deixaria de ser uma estação — viraria um relógio. O que torna os ciclos imobiliários genuinamente traiçoeiros é justamente o oposto: a sequência aproximada se repete, mas sua duração é governada por um conjunto diferente de fatores a cada vez.
Este inverno não é o último inverno
O ciclo do início e meados dos anos 2020 ilustra isso de forma especialmente clara. Os juros, que haviam caído a mínimas históricas durante a pandemia, subiram acentuadamente, forçando uma reprecificação dos ativos que haviam inflado durante os anos de juros ultrabaixos. Até aqui, é um padrão de inverno familiar. Mas este inverno em particular carrega diversas características incomuns sobrepostas a ele.
Primeiro, a própria utilidade dos imóveis de escritório como classe de ativo entrou em questão. Invernos passados foram ciclos em que o crédito secou e depois se recuperou conforme a primavera voltava. Desta vez, a disseminação do trabalho remoto empurrou a ocupação de escritórios em algumas cidades para cerca de metade dos níveis pré-pandemia. Isso não é vacância que se preenche de novo quando a economia melhora — é uma queda estrutural de demanda. Uma consultoria de pesquisa projetou que os valores de escritórios nos EUA podem não se recuperar aos níveis pré-pandemia até 2040. Ou seja: esta estação em particular pode simplesmente não voltar.
Segundo, essa reprecificação não apareceu apenas como queda de preços — ela apareceu como um gargalo na própria estrutura de capital. Conforme os financiamentos originados nos anos de juros baixos chegam ao vencimento em massa, um volume enorme de dívida imobiliária comercial no mundo todo está indo para a mesa de renegociação ao longo de 2025 e 2026. A conta chegou só depois que a festa acabou.
Terceiro, desta vez não há apenas um relógio — há vários. Crises asiáticas passadas se desenrolaram com alguma defasagem em relação ao Ocidente, mas em grande parte se moveram dentro de um único ciclo de crédito global compartilhado. Nos últimos anos, porém, o mercado imobiliário chinês passou por sua própria reestruturação, distinta, impulsionada por calotes e liquidações de grandes incorporadoras. Foi um inverno separado, num compasso e por razões diferentes do ciclo de juros ocidental. O ciclo imobiliário global não é mais um único relógio — são vários relógios, girando em velocidades diferentes.
Mesmo inverno, mas algumas árvores estão florescendo
Há uma reviravolta final na metáfora das estações. Nem toda árvore fica igualmente nua no inverno. Mesmo enquanto os escritórios sofriam, classes de ativos como galpões logísticos, data centers e moradia para idosos continuaram batendo novos recordes. O capital não congelou por completo — ele simplesmente se deslocou das classes de ativos que não sobrevivem à estação de envelhecimento para classes de ativos com demanda inequivocamente nova. Em vez de todo o mercado imobiliário comercial entrar junto na primavera ou no inverno, algumas árvores murcham enquanto outras ficam mais viçosas do que nunca — um ciclo em forma de “K” é a característica definidora desta fase em particular.
Então o que fazer, diante de um ciclo
Conhecer a ordem das estações não permite prever exatamente quando a neve vai parar. Mas simplesmente nunca esquecer que as estações existem já leva você à metade do caminho. No momento em que alguém acredita que o inverno não vai chegar só porque está no meio do verão, essa pessoa se torna a próxima vítima do ciclo. E quem se lembra, mesmo no inverno mais rigoroso, de que as estações sempre mantêm sua ordem, é quem enxerga a árvore que vai florescer na primavera enquanto todo mundo está olhando para os preços desmoronados.
Vale voltar a pensar no epigrama de Poorvu. O ciclo dura dez anos; a memória se apaga em cinco.”Que horas são agora — e será que estou me enganando ao achar que já sei a resposta?” Essa é a pergunta que vale a pena se fazer, aqui mesmo, lendo este livro.
Regra do jogo — Os ciclos imobiliários repetem sua sequência como as estações, mas sua duração nunca é a mesma duas vezes.”Ciclo de dez anos, memória de cinco.” Apenas cinco anos depois de viver um inverno, as pessoas voltam a acreditar que “desta vez é diferente”. Nunca esquecer que as estações chegam — essa é quase a única defesa real contra um ciclo.
Fontes
- William J. Poorvu, The Real Estate Game (1999) — o epigrama “ciclo imobiliário de dez anos, memória de cinco anos”, reconstruído como resumo (não como citação direta).
- A teoria do ciclo imobiliário de dezoito anos (observação original de Homer Hoyt, refinada por Fred Harrison) e o alinhamento dos vales em 1933, 1952, 1970, 1990 e 2008: Norada Real Estate, “What is the 18-year Real Estate Cycle?”; Progress.org, “The 18-Year Pattern”; BiggerPockets, “The 18-Year Real Estate Cycle Ends in 2026.”
- Ocupação de escritórios nos EUA em cerca de 50% dos níveis pré-pandemia, com recuperação de valor projetada para por volta de 2040: Capital Economics, citado em perspectivas setoriais de 2026.
- Aproximadamente 1,8 trilhão de dólares em dívida imobiliária comercial, distribuída em cerca de 7.000 ativos, vencendo ao longo de 2025–2026: Deloitte Insights, 2026 commercial real estate outlook; PwC/ULI, Emerging Trends in Real Estate: Global 2026.
- Calotes e liquidações de incorporadoras imobiliárias chinesas (2021–2024) e estimativas de perdas associadas: Council on Foreign Relations, “Does Evergrande’s Collapse Threaten China’s Economy?”; CNN Business (2024); Wikipedia, “Chinese property sector crisis (2020–present).”